Marchés boursiers, attention danger

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La période appelle à la plus grande modestie, mais on peut difficilement imaginer une reprise de l’activité en « V ». L’impact sur la consommation sera durable.

Par Philippe Alezard.

Le 16 mars 2020, le CAC40 touchait un point bas à 3632 points, le DAX30, l’indice allemand plongeait à 8225 points. Les indices américains, S&P500, Dow Jones et Nasdaq, atteignaient leur plus bas quelques jours plus tard. Tous les principaux indices mondiaux ont perdu entre 30% et 40 % en deux semaines.

Le monde entier touché

Tous les professionnels de la finance et même les béotiens ont été marqués par cette chute vertigineuse et jamais vue, dans son ampleur et sa rapidité, de l’histoire de la bourse. Cette descente abyssale, provoquée par un cygne noir, la pandémie du Coronavirus, traduit la panique devant l’inconnue économique qui se présente.

Tous les continents sont touchés. La Chine, foyer de la pandémie reste confinée plus de six semaines. L’Inde est confinée, la quasi-totalité de l’Europe, les États-Unis ainsi que la plupart des pays d’Amérique du Sud et du continent africain.

Ces mesures d’endiguement nécessaires pour ralentir la propagation du virus, font peser sur la globalité de l’économie mondiale une menace de récession jamais connue en temps de paix.  L’OCDE a tenté de mesurer l’impact sur le PIB d’un certain nombre de pays secteur par secteur. Il s’agit bien là d’une tentative, car de nombreux facteurs sont manquants pour une analyse plus pertinente.

Dans sa dernière lettre de conjoncture du 8 avril, la Banque de France annonce une estimation du PIB français en baisse de 6 % pour le premier trimestre. C’est le plus bas niveau pour un trimestre de PIB depuis la fin de la Seconde Guerre mondiale. La chute de l’activité serait de 32% par mois de confinement. Par conséquent une quinzaine de confinements ampute le PIB annuel de 1,5 %.

L’impact sur l’emploi est et sera dramatique, notamment aux États-Unis. Sur les trois dernières semaines, ce sont plus de 16 millions d’Américains qui ont perdu leur emploi. L’économie américaine crée neuf chômeurs par seconde. Ce pays n’avait jamais connu une telle hécatombe sur sa main-d’œuvre. Le taux de chômage américain était sur des plus bas historiques de plus de 50 ans à 3,5 %. Il est monté à plus de 8 % sur la quinzaine et Goldman Sachs le prévoit à 30 % dans les prochaines semaines. En France, plus de neuf millions de salariés du secteur privé sont en chômage partiel, soit 40 %.

Des secteurs entiers d’activité sont à l’arrêt, tels que le tourisme ou le transport aérien. D’autres fonctionnent à 20 % ou 30 % de leurs capacités productives, l’automobile, la construction, l’aéronautique. Même les utilities sont au ralenti. La production d’électricité est en décroissance massive. Le secteur télécom est perturbé avec une gestion des réseaux à l’arrêt dans le corporate mais en surchauffe dans le domestique.

Pour l’artisanat, les PME, les jours à venir vont être catastrophiques. L’agriculture est également touchée, devant faire face à un manque de main-d’œuvre saisonnière. La pêche a perdu plus de 50 % de sa clientèle avec la fermeture de la restauration. Les industries pharmaceutiques et agro-alimentaires restent à des taux d’utilisation de leur capacité de production relativement élevés à 79 % et 71 %. Bien qu’impactés fortement les services aux entreprises tentent de résister.

Le secteur immobilier est en question lui aussi. JPMorgan, le premier prêteur immobilier en Amérique, attire l’attention sur le risque très élevé de défaut de remboursement. Les prix de l’immobilier qui avaient atteint des niveaux exorbitants dans les zones tendues sont en danger. Nombre d’agences immobilières ne rouvriront pas leurs portes.

La sortie de confinement, quand et comment ?

La question de la sortie de confinement fait débat, la crainte d’une seconde vague d’épidémie est dans tous les esprits. La Chine lève peu à peu la chape de plomb, mais voit des cas réapparaître. Singapour et la Corée du Sud semblent également confrontés à ces mêmes inquiétudes. L’Allemagne va essayer de déconfiner progressivement à partir du 20 avril, l’Autriche également, ainsi que les pays scandinaves.

D’autres pays, en revanche, ne voit toujours pas la sortie du tunnel, la France, le Royaume-Uni, l’Italie, L’Espagne, les États-Unis, pour ne citer que les principaux.

Personne n’a la moindre idée du temps qui sera nécessaire à une reprise d’activité plus ou moins normale. En outre, personne ne connaît l’impact psychologique sur la population. Les individus seront-ils aptes à reprendre une vie normale alors que le virus sera toujours présent ? Là est bien le problème.

Le couple durée de confinement/durée de déconfinement peut écrire un scénario catastrophe. S’il s’inscrit dans la longueur les faillites de sociétés vont s’enchaîner, faute de main d’œuvre, les agriculteurs ne pourront plus assurer les récoltes. La pénurie s’installera dans les magasins et l’hyperinflation pourrait bien apparaître. La probabilité de voir un scénario de ce type se réaliser est faible mais il croît chaque jour un peu plus.

Le risque politique et géopolitique est toujours bien présent. Il est même accru avec les oppositions domestiques et internationales dans la gestion de la crise. Les divisions entres États européens se sont intensifiées. Certaines traces sont profondes.

Le consensus européen, si tant est qu’il eut un jour existé, est mis à mal. Les élections américaines sont et seront perturbées. Les tensions entre USA, la Turquie, la Russie, l’Iran n’ont toujours disparu, et se sont même amplifiées. L’Argentine a fait défaut sur sa dette, dans la plus parfaite indifférence, pour la neuvième fois de son histoire cette semaine. Les cours du pétrole sont aux plus bas, les stocks débordent. Tout le secteur énergétique américain est au bord du gouffre avec des cours du WTI à 25 dollars.

Les conséquences en bourse

La conséquence de toutes ces incertitudes fait que la plupart des groupes cotés en bourse ne présentent plus de forward guidance. Cette dernière est en quelque sorte le tableau de bord communiqué par les sociétés aux investisseurs. On y retrouve toutes les projections de chiffres, d’affaires, de marges, de parts de marché, de trésoreries. Tous ces chiffres et quelques autres qui en sont déduits, permettent à ces mêmes investisseurs et intervenants de marché de calculer leurs ratios de valorisation.

Une fois listées ces perspectives de croissance pour le moins moroses et les risques en tout genre, on est en droit de se demander comment tout ceci est pris en compte par les marchés actions.

Nous avons vu, en début d’article, que tous les indices boursiers avaient chuté lourdement sur la prise de conscience de cette pandémie. C’est une réaction pouvant être qualifiée d’émotionnelle. De plus, les mécanismes de construction des marchés financiers amplifient toujours les mouvements qui s’enclenchent.

Le 26 mars, soit une dizaine de jours après le point bas, le CAC40 clôture à 4543 points. Niveau que l’indice parisien est quasiment venu rechercher, en séance, les 7 et 9 avril. Les 10500 points sont atteints sur le DAX30, 2750 points sur le S&P500 et 8300 points sur le Nasdaq.

Comme on peut le voir sur les graphes ci-dessous, dont l’unité de temps est la semaine pour aider à la lisibilité, les indices CAC40, DAX, S&P500 et Nasdaq ont tous « rebondi » de plus de 25 %.

Ce rebond est essentiellement technique, de la vente de volatilité, et des anticipations spéculatives sur des titres qui avaient particulièrement souffert dans la descente. À titre d’exemple, des valeurs qui vont être durablement affectées, comme Total, Air France, Airbus, ont connu des rebonds respectifs de 83 %, 56 % et 44 %.

Avec ce rebond de 25 %, les marchés valorisent les actions européennes au même niveau qu’en janvier 2019. La situation est pire encore sur les indices américains. Le S&P500 est revenu sur ses niveaux du mois de mai 2019 et le Nasdaq sur le mois d’octobre 2019. Cette semaine, les indices américains ont connu l’une des semaines les plus haussières de leur histoire, la plus forte depuis 1974.

2019 avait été une année très particulière, comme j’avais eu l’occasion de le détailler dans cet article. Elle avait conclu un cycle exceptionnel de onze années de croissance. De plus, la construction de la hausse était basée sur des rachats d’actions, sur les taux bas voire négatifs mais également sur des perspectives de croissance positives.

Le PIB américain était attendu en croissance de 3,5 %, celui de l’Europe autour de 1,5 % et le chinois à plus 6 %. Les perspectives de croissance des profits des sociétés étaient, quant à elles, pricées aux environs de 15 % et les rendements à 3 %.

Quelles perspectives d’évolution des actifs ?

Dans la situation que nous vivons, avec tous les risques décrits plus haut, avec les perspectives de profits nuls voire négatifs, avec des dividendes disparus, est-il vraiment raisonnable de penser que l’on ait les mêmes perspectives d’évolution des actifs qu’il y a un an ou seulement six mois ?

Il est vrai que les banques centrales sont et seront, une fois de plus, à la manœuvre dans des proportions jamais imaginées. Le bilan de la Fed est passé de 4400 milliards de dollars, son sommet historique était de 4500 milliards en 2017, à 6100 milliards cette semaine.

Mais les prêts tous azimuts ne risquent-ils pas de masquer des faillites à venir ? 14 % des sociétés du S&P500 sont des zombies. La charge de leur dette, le remboursement des intérêts, est supérieure à leur cashflow.

La période appelle à la plus grande modestie, mais on peut difficilement imaginer une reprise de l’activité en « V ». Les faillites vont être nombreuses, certes plutôt dans un premier temps chez les artisans et dans les PME, mais l’impact sur la consommation sera durable. Or la consommation est le moteur de la croissance en Europe et aux États-Unis.

Les pays qui tiraient la croissance mondiale, Philippines, Vietnam, Brésil, Mexique, Russie, Turquie, Inde, ainsi que le continent africain, le Moyen-Orient, vont être terriblement impactés. C’est le moteur des exportations qui va s’étouffer.

La bourse est toujours dans l’anticipation. Quand on « achète » un CAC40 à 4500 points, ce n’est pas pour le revendre à 4600 points. Qui peut décemment imaginer un retour vers les plus hauts de l’année 2019 ? Dans ce marché, il faut être extrêmement prudent. Des retours vers les plus bas récents, 3600 points, voire encore plus bas, 3200 points, sont certainement bien plus probables que les 6000 points.

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