Les marchés d’actions : l’espérance est-elle un risque à courir ?   

« Méfiez-vous de comprendre », nous prévenait Lacan. Comme quoi, la psychanalyse ne dit pas que des âneries. Chercher à justifier les mouvements des marchés d’actions, est-ce bien raisonnable ? Le plus souvent, ceux qui savent ne parlent pas, et donc ceux qui parlent ne savent pas non plus (contraposée). Mais cela n’empêche pas d’essayer de comprendre. Surtout lorsque les mouvements observés commencent à ressembler à ceux d’une crise majeure.

Déjà près de – 20 % pour les marchés d’actions américains et européens depuis le début de l’année, même en tenant compte des dividendes versés. La chute est sévère, mais elle n’est pas déméritée. Le moral n’est pas là et n’a pas de raison d’y être : un genre d’« hiver lucide » de Mallarmé. En vérité, on pourrait même dire que les marchés s’en sortent très bien. En effet, la baisse des actions aurait pu être bien pire encore sans l’optimisme inébranlable des analystes financiers et la complaisance déraisonnable des investisseurs.

L’optimisme inébranlable des analystes financiers

Les analystes financiers n’ont toujours pas révisé les perspectives de croissance des bénéfices des entreprises anticipés pour 2022, malgré la dégradation de l’environnement économique. Ils anticipent près de 10 % aux États-Unis et 15 % après les rebonds historiques post covid déjà enregistrés en 2021. Des chiffres qui contrastent avec le risque de récession qui augmente à mesure que le choc inflationniste s’intensifie. Mais les analystes avancent quelques arguments pour leur défense.

D’abord l’argument le plus fort : les entreprises ne montrent pas de difficulté à diffuser les hausses de prix subies dans les prix des produits vendus. En vérité, seule une accélération significative du coût du travail serait susceptible de peser sur leurs marges. Il parait que les salaires connaissent quelque inflexion ? « Je ne crois que ce que je vois », comme dirait l’autre. Un autre argument : les gens achètent moins mais plus cher, donc au total la valeur des ventes des entreprises évolue peu. Effectivement. Enfin, un dernier argument imparable : on observe bien quelques révisions baissières de bénéfices dans certains secteurs (distribution…), mais compensées par des révisions haussières dans le secteur de l’énergie (pétrole, gaz…).

Demain ? Tous les yeux sont rivés sur les indicateurs avancés de l’économie (PMI par exemple). Ils sont généralement de très bons (les meilleurs) indicateurs des bénéfices à venir des entreprises. Depuis le début de l’année, ces indicateurs reculent mais restent sur des niveaux compatibles avec un ralentissement modéré de la croissance économique. Or, si une récession nous pend au nez, on ne voit pas trop quel tour de passe-passe permettrait de justifier des croissances de bénéfices toujours aussi fortes pour 2022.

La complaisance déraisonnable des investisseurs

Contrairement aux apparences, la baisse violente des marchés n’est pas liée à une panique de l’investisseur. Au contraire, l’investisseur s’est montré de plus en plus complaisant, alors que les tensions sur les taux d’intérêt justifiaient des marchés de plus en plus bas. La valorisation des actions est un jeu à deux pistons : le taux d’intérêt et la prime de risque exigée par l’investisseur (inverse de la complaisance). Quand l’un monte, l’autre a tendance à baisser afin de lisser la vitesse de croisière de la valorisation. Concrètement, si les taux montent parce qu’il y a de la croissance économique, alors l’investisseur exigera une prime de risque moins élevée (complaisance) car la croissance rend les gens moins averses au risque.

C’est exactement ce qui a été observé depuis le début de l’année, le taux d’intérêt a monté et la prime de risque a baissé, ce qui a permis au marché de limiter sa baisse. Le problème c’est que cette complaisance de l’investisseur ne peut pas s’expliquer par une plus forte croissance économique anticipée, puisque c’est l’inverse qui se produit ! la croissance a été significativement révisée à la baisse compte tenu de la dégradation de l’environnement économique. Plus troublant, les précédents nous rappellent que tout choc inflationniste se traduit non pas par une baisse de la prime de risque, mais par une hausse. Cela constitue alors une double peine pour les marchés d’actions : hausse des taux et hausse de la prime de risque. Un bémol à cette analyse : la prime de risque n’est pas observable sur les marchés, elle se déduit. On peut donc toujours nuancer le propos en imaginant qu’il existe des modèles de valorisation moins catégoriques.

Demain ? Si le choc inflationniste continue de surprendre par son ampleur et sa durée, on ne voit toujours pas quel tour de passe – passe serait susceptible de faire baisser encore la prime de risque pour compenser la hausse des taux. Au contraire, la baisse des marchés d’actions deviendrait plus violente encore, avec une prime de risque rebroussant chemin et emboitant le pas des taux.

À propos de l’escalade récente des tensions

L’accélération à la baisse des actions, conjuguée aux tensions accrues sur les taux, semble valider davantage l’imminence du scénario noir décrit ci-dessus : récession et hyper inflation. Auquel cas, la baisse des actions ne serait que dans son instant liminaire. Ni pessimisme, ni dolorisme de l’investisseur. Juste le seuil d’un séisme. Mais puisqu’il n’est pas tout à fait l’heure du catastrophisme, on se rappellera que le pire n’est jamais certain, et que « l’espérance est un risque à courir », Georges Bernanos.