La retraite par capitalisation peut-elle vraiment s’affranchir de la démographie ?

Tribune libre : la retraite par capitalisation prônée par les libéraux ne peut faire abstraction de l’évolution démographique. Et c’est là qu’il faut faire abstraction de tout dogmatisme.

Par Yves Montenay.

Mes amis libéraux sont persuadés que la retraite par capitalisation permet de contourner l’obstacle démographique. Étant démographe, économiste et ancien chef d’entreprise, je me suis toujours demandé pourquoi.

Depuis des dizaines d’années, je me bats contre l’idée que la retraite est un « vrai » droit, la retraite par répartition puisque c’était la seule que l’on proposait à mon personnel. C’est effectivement un droit, juridiquement et contractuellement, mais un droit impossible à concrétiser si la démographie est défavorable, c’est-à-dire si les cotisants sont en nombre insuffisant par rapport aux retraités. D’ailleurs pour rétablir un rapport favorable malgré le vieillissement, la plupart des pays comparables à la France retardent régulièrement l’âge de départ en retraite.

Seul Mitterrand a fait exception : l’abaissement de l’âge de départ de 65 à 60 ans a d’abord été une catastrophe économique. Ce n’est apparu qu’en 2006 du fait de la forme de notre pyramide des âges, les plus de 60 ans provenant des générations creuses de 1925 à 1945. Cela a été aussi une catastrophe intellectuelle puisque Mitterrand a persuadé le grand public que mettre de l’encre sur du papier pouvait produire des miracles, en l’occurrence changer la forme de la pyramide des âges.

Depuis, le débat a fait des progrès en France, puisqu’il est maintenant bien compris, même dans les milieux syndicaux, que la bonne exécution de ce contrat (un « droit acquis ») suppose suffisamment de cotisants par rapport aux retraités, ce qui est une contrainte formidable si l’on ne veut ni augmenter les cotisations ni diminuer les pensions. 

C’est dans ce contexte que les libéraux proclament dans de multiples articles que la retraite par capitalisation permet de contourner cette contrainte démographique.

Les libéraux font campagne pour la retraite par capitalisation, car …

Cette campagne pour la capitalisation est d’autant plus remarquée qu’elle est parallèle à celle menée par les financiers dans la presse économique, ce qui est normal car ce sont eux qui géreront les éventuels fonds de pension.

Une des raisons de la campagne des libéraux est que la capitalisation comporte des points conformes à leur philosophie. Je vais être bref, car nous les connaissons tous :

  • une solution sur-mesure, non seulement quant au montant espéré des pensions mais aussi et peut-être surtout du fait de la liberté de la date de départ, donc une solution individuelle avec la responsabilisation qu’elle implique,
  • une solution ayant un effet économique positif, car procurant une épargne longue. 

Ce deuxième point est possible mais pas certain. Certes, le circuit de l’épargne longue est supposé nourrir des investissements utiles, mais, à flux financiers égaux, il faudrait prouver plus rigoureusement que ces investissements seraient meilleurs que ceux générés spontanément par le marché : au lieu d’aller vers l’épargne à long terme les cotisations alimentent les achats des retraités. Et les entreprises concernées, donc automatiquement celles qui sont les plus utiles aux retraités, investissent alors si nécessaire. À mon avis, la seule différence est que dans le premier cas les investissements sont financés par des prêts accordés par des personnes en principe qualifiées (je simplifie) et dans le deuxième cas principalement par le marché. 

Je comprends que les libéraux préfèrent un circuit non immédiatement imposable, mais il paraît probable que la perte d’impôts correspondante sera « compensée » ailleurs.

Et puis, et c’est mon sujet principal, parce que les libéraux comme les financiers pensent que la capitalisation permet de contourner les contraintes démographiques.

Quelques exemples pour commencer 

Or la capitalisation suppose que l’épargne sera productive, c’est-à-dire pourra fournir des intérêts ou des dividendes ainsi que le capital au moment de la retraite c’est-à-dire des dizaines d’années plus tard. À mon avis, ce n’est pas certain du tout. 

Je vais donner quelques exemples puis passer au raisonnement global.

D’abord un exemple vécu : dans ma bonne ville de Châtellerault, des médecins se sont vu proposer une retraite par des amis promoteurs : nous ferons de beaux logements en centre-ville, dont les loyers seront votre retraite. La ville s’est dépeuplée et les effectivement beaux logements non seulement sont vides, mais ne valent plus rien.

C’est une erreur de choix d’investissement direz-vous. Retenons pour l’instant que c’est une ignorance de la démographie. Certes Châtellerault n’est pas Paris où l’immobilier a flambé. Mais du coup les rendements y sont faibles et l’on est loin des promesses d’un rendement réel de 5 % souvent évoqué dans les articles sur la capitalisation.

Prenons maintenant un fonds constitué d’actions et d’obligations d’entreprises françaises. Supposons-les biens choisies et prospères en cette bonne année 2019. Trente à 40 ans plus tard elles auront à payer des intérêts et à maintenir leur cours de bourse pour que puissiez récupérer votre capital. Pour cela, il faut qu’elles produisent. Or, à législation constante, il y aura certes moins de cotisants, ce qui nuira à la répartition, mais il y aura aussi moins d’actifs (ce sont en gros les mêmes personnes) et la production s’en ressentira. Et je passe sur les éventuels changements géopolitiques (choisir entre des infirmières pour les vieux et les dépenses militaires) ou de politiques financières ou fiscales : il est toujours populaire de taxer les capitalistes.

La question de la productivité et des investissements

Mais direz-vous, la productivité augmentera. Les projections actuelles de financement des retraites en tiennent compte et le résultat est très différent suivant le taux d’augmentation de la productivité choisi. Pour l’instant, les données laissent entrevoir une productivité augmentant très doucement (la question de cette relative stagnation mérite un article à part), et de toute façon il faudrait prouver qu’elle augmenterait davantage en capitalisation qu’en répartition. Cela me paraît compliqué, la productivité étant la résultante de beaucoup d’éléments, dont l’efficacité de l’Éducation nationale.

Les partisans de la capitalisation pensent au contraire que c’est évident, « l’épargne longue finançant les investissements de productivité ». Reste à prouver que ces investissements seront mieux choisis par les financiers que ceux réalisés spontanément par le marché (voir plus haut).

Un argument fréquent est que l’histoire montre que le meilleur des placements est celui en actions cotées. Cela a souvent été vrai, mais pas toujours. Et surtout, comme le savent très bien les financiers, « les performances passées ne préjugent pas des performances à venir ». Et dans ce cas de la retraite, des pyramides des âges à venir seront très différentes de celle du passé. Voir celles figurant en début d’article.

Que l’on ne se méprenne pas : je ne suis pas un partisan de la répartition, ni un opposant à la capitalisation. Je remarque simplement que les problèmes de ces deux systèmes se ressemblent beaucoup.

La contrainte démographique est mondiale

Ayant discuté de cela avec un ami financier, ce dernier m’a répondu : « Ce n’est pas grave, nous placeront l’argent des retraités hors de France, là où les actifs ne manqueront pas ». L’information démographique ayant progressé depuis, je pense que tout le monde sait que la proportion actif/retraités se détériore partout dans le monde. Et particulièrement en Chine et dans une grande partie de l’Europe, dont l’Allemagne. Le seul grand pays qui y échappe pour l’instant est l’Inde. « Pour l’instant » car la tendance est la même : si le nombre des actifs continue à y croître, le ratio se dégrade néanmoins avec l’allongement de la durée de vie et la baisse de la fécondité. 

De même en Afrique subsaharienne où une fécondité encore très forte ne compense pas le vieillissement. Et puis je vois mal l’ensemble du monde développé asseoir sa capitalisation sur l’économie de cette région du monde où le droit de propriété n’est pas toujours parfait. Pensez par exemple au Niger, champion mondial de la fécondité donc à nombre d’actifs rapidement croissant. C’est un pays semi désertique, très pauvre, gangrené par le djihad qui impose des écoles coraniques aux garçons et renvoie les filles à la maison. Bonjour la productivité ! Les financiers à qui j’en ai parlé ne m’ont pas paru séduits. 

Variante purement mathématique : le monde développé en déclin démographique pourrait importer quelques centaines de millions d’Africains, rendus brusquement productifs par nos infrastructures matérielles et humaines. Je ne plaisante pas, c’est ce qui s’est passé avec le déversement des campagnes chinoises vers les villes, un peu comme pour nos Trente glorieuses. Mais les opinions publiques ne semblent pas prêtes à affronter les problèmes d’intégration à une telle échelle.

Et puis, souvenez-vous des emprunts russes qui ont financé le décollage assez réussi de la Russie jusqu’en 1913. Ils devaient financer la retraite des Français, mais n’ont pas survécu au changement de régime de 1917. Cette faillite russe s’est ajoutée bien sûr aux dépenses de la Première Guerre mondiale de tous les pays, et à la mort ou l’infirmité de très nombreux actifs. La capitalisation qui était alors de règle a été d’urgence remplacée par la répartition qui assurait un minimum malgré tous ses défauts.

La question de fond

Toute pension, quel que soit le système, est un prélèvement sur la production. Encore faut-il que cette dernière soit suffisante. Pour cela, encore une fois quel que soit le système, il faudra suffisamment d’adultes dans plusieurs dizaines d’années, donc une fécondité suffisante aujourd’hui (un peu plus de deux enfants par femme pour combler les trous actuels de notre pyramide des âges) et, en attendant, en France, un âge de départ en retraite d’environ 64 ans augmentant progressivement pendant quelques décennies. 

Or c’est justement ce que propose le projet gouvernemental actuel, partiellement certes puisque l’âge de 64 ans n’est que « pivot », et que l’objectif ne sera atteint que si suffisamment d’individus travaillent au-delà de cet âge pour compenser le départ précoce d’une partie des autres. Ce faisant ce projet gouvernemental favorise également la capitalisation, non pas pour ses vertus, mais parce qu’il lui donne une plus grande assiette de producteurs. Il prévoit aussi des mesures en faveur des mères pour soutenir la fécondité d’aujourd’hui.

Tout ce qui améliore les ressources humaines, et pour commencer l’âge pivot de 64 ans prévu par le projet gouvernemental, est bon pour la capitalisation comme pour la répartition.

Vous me direz que la retraite par capitalisation se prend à l’âge que l’on veut, ce qui est effectivement une liberté de grande importance. Mais traduit brutalement cela veut dire : « du fait de la dégradation démographique, choisissez la capitalisation, et travaillez plus longtemps pour maintenir le niveau de votre pension ». Si personnellement je suis prêt à travailler jusqu’à 100 ans (j’en ai 78), je ne suis pas certain que ce soit un argument très vendeur.

Enfin, si tout entrepreneur trouve normal de prendre des risques, ce n’est pas le cas du citoyen moyen, qui préfère une retraite médiocre mais assurée au « suspense » d’avoir le double ou la moitié suivant les péripéties financières, non seulement françaises, mais indiennes, chinoises ou africaines.

La vraie différence entre capitalisation et répartition

Notre conclusion est que la forme de notre pyramide des âges s’impose à tout système, et il faut que les libéraux cessent de proclamer que la capitalisation y échappe. Cela n’empêche pas des vraies différences, que l’on peut résumer ainsi : « la capitalisation, c’est l’individualisation, le sur-mesure mais le risque. La répartition c’est le collectif et une médiocrité prévisible. » On retrouve en gros la différence droite–gauche.

Il faut donc cesser de proclamer que la répartition est une arnaque contrairement à la capitalisation. La véritable arnaque, c’est de s’éviter la peine et le coût d’élever des enfants en pensant que votre retraite sera payée par ceux des autres, que ce soit en capitalisation ou en répartition. Les libéraux reconnaîtront « le passager clandestin ».

Et cela nous mène à une remarque générale : la démographie a des effets lents, donc que les politiciens et beaucoup d’économistes ne remarquent pas, mais fondamentaux et irrésistibles. Elle explique largement le déclin français : ce pays, qui était premier pays européen par sa population, a été approché ou dépassé par ses voisins britanniques, allemands et italiens. Sans parler des États-Unis, pays minuscule vers 1800 devenu un vaste marché par sa fécondité et à la suite d’une immigration massive. Et sans oublier la Chine passant de 400 millions d’habitants dans les années 1950 à 1300 millions aujourd’hui. Symétriquement, la démographie est la cause principale du déclin du Japon d’aujourd’hui.

Pourquoi diable risquer la réputation des idées libérales en proclamant que les placements ne dépendraient pas de cette donnée fondamentale de l’histoire et de l’économie qu’est la démographie ? Imaginons le discrédit qui retomberait sur les idées libérales si un quelconque journal d’investigation dénonçait une collusion avec « les puissances d’argent » par la diffusion d’une analyse discutable les favorisant.

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