Équateur : le gouvernement Correa émet la dette la plus élevée de son histoire

Par Manuel Gonzalez, depuis l’Équateur.

L’Équateur vient d’émettre des obligations d’État pour 750 millions de dollars (ou 700 millions de dollars selon le président) avec une échéance à 5 ans et un taux de 10,5 % annuel.

Dans cet article, je montre que cette émission de dette est la plus chère de l’histoire équatorienne, en raison de son différentiel par rapport aux taux à risque zéro des obligations américaines, taux de référence pour l’endettement souverain.

Dans une publication ultérieure titrée « L’Équateur paye le taux d’intérêt le plus haut parmi les junkbonds comparables », j’analysais comment effectuer une analyse comparative du taux de 7,95 % à 10 ans des obligations émises par l’Équateur l’année dernière, et j’en concluais que notre pays était en train de payer un taux d’intérêt plus haut que celui de Chypre, du Rwanda, du Ghana ou du Venezuela.

Nous avons aujourd’hui des informations sur des pays à fort risque, comme l’Arménie, qui a émis des dettes à 10 ans avec un taux à 7,5 %, et la Bulgarie à sept, douze et vingt ans avec des taux respectivement à 2,2 %, 2,7 % et 3,3 %. De plus, avec un risque beaucoup plus faible que l’Équateur, le Pérou a réalisé une émission de bons souverains en même temps que nous (le 19 mars 2015) avec un taux de 5,6 % et une échéance à 2050.

Les titres de la dette équatorienne datent de l’époque des obligations Brady émises vers la fin des années 1980 pour échanger la dette échue avec les banques internationales.

Ces obligations se présentaient sous deux formes : certaines avec un taux au pair et d’autres dénommées escomptes.

L’Équateur a fait défaut sur ces obligations en 1999 et les a remplacées par les obligations multimarchés 2012 et 2030, déclarées en 2008 comme de la dette illégitime par le gouvernement actuel.

En 2005, l’Équateur a émis les obligations multimarchés 2015 qui devraient être les premières à être honorées par le pays en décembre de l’année en cours.

Les taux d’intérêt versés sur ces obligations sont présentés dans le graphique ci-dessous, tiré du site internet de la Commission pour l’Audit de la Dette Publique :

Les obligations multimarchés 2015 ont été émises avec un taux de 9,375 % (non représenté sur la figure). On peut apprécier sur le graphique que les obligations Brady au pair coûtaient entre 3 % et 4 % tandis que les Brady escomptes coûtaient le taux LIBOR majoré de 0,8125 %. Après l’échange, les taux d’intérêt des obligations multimarchés 2012 étaient de 12 % tandis que les multimarchés 2030 ont débuté avec un taux de 4 % pour monter jusqu’à 10 % avant d’être déclarées comme illégitimes.

Apparemment donc, la dette des obligations multimarchés 2012 aurait un taux d’intérêt plus haut que l’émission de dette à 10 % du 19 mars 2015. Mais ce n’est pas le cas. La comparaison doit être faite en tenant compte de la façon dont le marché punit notre pays en fonction du taux nommé « sans risque » (plus une dette est risquée, plus important sera l’intérêt). Le taux sans risque en dollars qui sert de référence est celui de la dette des États-Unis.

Le graphique suivant montre l’évolution du taux d’intérêt des obligations de l’État américain à dix ans entre 1995 et 2007 pour faire la comparaison avec le graphique précédent.

Le graphique montre que :

• Les obligations Brady à taux au pair reposaient sur un taux d’intérêt toujours en dessous du taux d’intérêt des obligations des États-Unis, tandis que les Brady escomptes avaient un taux légèrement supérieur, en rapport avec le différentiel sur le LIBOR (environ 1 %) sur lequel ils étaient conçus.
• Lors de l’émission des obligations multimarchés 2012, en 2000, avec un taux de 12 %, les obligations des États-Unis coûtaient un taux d’intérêt d’environ 6 %. C’est-à-dire que le différentiel par rapport à notre dette était d’environ 6 % à ce moment-là.
• En revanche, les obligations multimarchés 2030 avaient un taux d’intérêt en dessous du taux sans risque au moment de leur émission et ont fini par coûter un différentiel d’environ 6 % vers la fin de l’année 2007, en considérant que le taux des obligations des États-Unis était de 4 % à l’époque.
• Les multimarchés 2015, émises en 2005, ont eu un différentiel d’environ 5 %, en considérant que les obligations américaines avaient un taux d’intérêt entre 4 % et 5 % à l’époque.

Comment comparer les deux émissions de dette réalisées par le gouvernement de Rafael Correa en termes de différentiel avec le taux sans risque, par rapport aux émissions précédentes ?

• L’émission précédente (obligations 2024) a été faite avec un taux de 7,95 % à dix ans le 17 juin 2014. À cette date, le taux d’intérêt des obligations de dette américaine à 10 ans étaient de 2,66 %. C’est-à-dire que le différentiel était de 5,29 %.
• L’émission du 19 mars 2015 (obligation 2020 ?) a été réalisée à 10,5 % à 5 ans. Ce jour-là, les obligations de la dette américaine à 5 ans avaient un taux d’intérêt de 1,56 %. C’est-à-dire que le différentiel sur notre dette est de 8,94%, le plus haut différentiel jamais enregistré.

Cette émission donne un très mauvais signal sur la situation des finances publiques et sur l’urgence du financement.

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Article original publié le 20 mars 2015 sur le blog de l’auteur. Traduit par Miguel Castañeda pour Contrepoints.