Le retour de la titrisation

Le commissaire européen Michel Barnier, pourtant peu suspect d’ultralibéralisme, prône un retour de la titrisation.

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Michel Barnier (Crédits Lisbon Council, licence Creative Commons)

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Le retour de la titrisation

Publié le 7 mai 2014
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Par Jean-Yves Naudet
Un article de l’aleps.

m.barnier

La titrisation a été accusée d’être à l’origine de la crise des « subprime ». Du coup, elle est sensiblement en recul depuis 2008. Mais voilà que la Commission européenne vient d’annoncer son intention de relancer la titrisation. C’est qu’elle lui trouve quelque vertu. Mais pourquoi critique-t-on la titrisation ? Avant tout parce que le phénomène est complexe et que, pour beaucoup, ce qui est complexe est par nature diabolique et, pire, « ultra-libéral », insulte suprême pour le politiquement correct. Essayons de mieux comprendre le mécanisme.

Revendre plus facilement des créances

La titrisation est apparue dans les années 70 et s’est développée depuis les années 2000. Elle consiste à transformer en titres des créances représentatives de crédits, au lieu d’attendre l’échéance pour en récupérer la valeur. Ces titres sont ensuite vendus sur le marché financier. Il s’agit donc de la revente d’une créance.

Pour donner un exemple : un ménage a demandé un crédit à une banque pour acheter une voiture, ou une PME veut investir et demande un crédit à une banque. La banque qui accepte le prêt a désormais une créance, dont l’échéance est établie suivant un tableau accepté par l’emprunteur, par exemple fin décembre 2014. Théoriquement, la banque « nourrit » le crédit jusqu’à fin décembre et le montant du crédit figure à l’actif du bilan de la banque. Mais cette banque peut à son tour émettre un titre représentatif de ce crédit et vendre immédiatement ce titre. Quelqu’un a racheté la créance de la banque, qui retrouve donc immédiatement les fonds qui étaient engagés jusque là pour « nourrir » le crédit d’origine. Ces liquidités peuvent permettre à la banque d’accorder de nouveaux crédits à d’autres emprunteurs.

Mais comment la banque peut-elle facilement revendre les titres émis en contrepartie de ses créances ? C’est là que la titrisation intervient. En effet, on imagine mal qu’une banque qui aurait besoin de centaines de millions vende une à une des créances de 10.000 ou 100.000 euros, sur des emprunteurs sans grande surface financière. Il faut que les petits crédits soient regroupés pour être vendables. Donc, on va regrouper un certain nombre de créances de même nature et céder ce « portefeuille » à un fonds qui, lui, se chargera de placer les titres sur le marché financier. Cette cession se fait évidemment avec la promesse d’un taux d’intérêt pour le fonds qui a servi d’intermédiaire.

Une innovation financière utile

Il s’agit d’une technique dont le détail est complexe, mais dont l’objectif est simple : « se débarrasser » de créances en les rendant négociables par la titrisation. Cela permet de faire circuler facilement les créances en les cédant à d’autres, soit pour accorder de nouveaux crédits, soit pour transférer des risques que l’on juge excessifs vers d’autres, qui acceptent de les assumer (moyennant bien sûr une prime).

Né aux États-Unis, le mécanisme s’est étendu et en France, c’est Pierre Bérégovoy, ministre socialiste des finances, qui a fait voter en décembre 1988 une loi autorisant la titrisation dans le but de faciliter le crédit immobilier, les créances pouvant ainsi sortir du bilan des banques afin d’améliorer certains ratios. Cela consiste en fait à transformer des actifs peu liquides en titres négociables. Ces titres ne sont pas émis « sur du vide », mais garantis par ces créances. La fiabilité du titre dépend de la fiabilité des créances qui y sont incorporées.

La perversion du système par la politique américaine

Le système est en soi efficace. La difficulté éventuelle vient de la qualité des créances : il faut éviter que les créances soient douteuses, sinon tout le système, qui repose sur la confiance, peut se gripper. C’est ce qui s’est passé avec la crise des « subprimes ». Comment en est-on arrivé là ? Il faut pour cela remonter aux années 2000 aux États-Unis. Le pouvoir et la Banque centrale (la Fed) voulaient pousser l’activité économique, dans une logique keynésienne, en développant massivement le crédit immobilier.

Les banques ont été poussées à accorder massivement des crédits immobiliers à des ménages peu solvables, à un taux plus élevé que le taux de base (d’où le nom de subprime), mais assez faible compte tenu de la politique expansionniste de la Fed. On a ainsi amené les banques à prendre des risques inconsidérés, en leur faisant valoir qu’en cas de problèmes elles pourraient faire vendre les logements ainsi financés ou se débarrasser avant de ces créances par la titrisation. On mettait ces créances peu fiables dans des titres négociables, mélangées à d’autres. Ces titres se sont répandus dans le monde entier.

Comme les ménages ont été nombreux à ne pouvoir payer, surtout quand la Fed a remonté ses taux, ils ont massivement vendu leurs logements, provoquant un effondrement des prix des maisons, et devenant incapables de rembourser. Les créances ne valaient alors plus grand-chose, mais le virus s’était répondu dans le monde. Ne sachant exactement ce que contenaient ces titres, chaque établissement financier se méfiait des titres détenus par les autres et la crise de confiance a bloqué le crédit, transformant la crise financière en crise économique. La relance budgétaire pour y faire face y a rajouté la crise des dettes souveraines.

L’Europe redécouvre les vertus de la titrisation

Il y a eu incontestablement un manque de vigilance des agences de notation, qui n’ont pas su mesurer le risque attaché à ces titres adossés sur ces créances peu fiables. Ces agences n’ont pas correctement évalué les risques de non-paiement. Or le risque était transféré vers les investisseurs, qui ne savent rien de l’identité des clients auxquels l’argent a été prêté. Mais au-delà des agences de notation, la responsabilité fondamentale du dérapage vient du gouvernement poussant les banques à accorder des crédits immobiliers au-delà du raisonnable et à accroître le risque. Ce n’est pas « le marché » qui est responsable, mais les autorités monétaires et politiques qui ont, dans une logique ultra-keynésienne, forcé la marche de l’économie. On a ainsi gonflé au-delà du raisonnable ce type de crédit. La faute, en quelque sorte, a été d’accepter les injonctions politiques en se persuadant que l’intervention de la Fed empêcherait toute crise en cas de défaillance des emprunteurs.

L’erreur consisterait à faire porter à la titrisation une responsabilité qui revient aux politiques et à la Fed, qui ont perverti le système par leur relance artificielle. Mais, peu à peu, la confiance revenant, la titrisation s’est développée à nouveau, en prêtant plus d’attention à la qualité des actifs sous-jacents et à la transparence. C’est dans ce contexte qu’il faut replacer l’intervention de la Commission, via Michel Barnier, en faveur de la titrisation. Le commissaire européen en charge des services financiers n’est guère suspect d’ultralibéralisme, mais politiquement correct. Sa bénédiction, pour ceux qui ne comprennent rien aux techniques financières, devrait au moins les rassurer en dé-diabolisant la titrisation. M. Barnier a même dit que le recours à la titrisation favoriserait la croissance par un meilleur financement de l’activité. Il devrait dire à ses amis de cesser d’accuser la titrisation, et donc « la finance ultra-libérale », d’avoir déclenché la crise et de chercher le vrai coupable, les autorités publiques américaines.


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  • Le capitalisme ne peut fonctionner sans responsabilité.
    Si celui qui prête n’en assume pas le risque et le transfert à de multiples acteurs qui sont dans une situation d’information asymétrique, vous aurez forcément une expansion irréfléchie du crédit. La FED a bien poussé l’expansion, mais si le principe simple de responsabilité avait été respecté elle n’aurait jamais eu les conséquences que l’on connait aujourd’hui car les banques se seraient calmées d’elles-même.

    Je vois dans cette envie de titrisation la volonté de faire comme dans les années 2000 : booster le crédit pour « relancer » l’économie et fourguer plus facilement des dettes publiques dont bientôt personne de voudra.

    Je suis à 500% pour que le principe des « Corporate Bonds » soit développé en France et en Europe, mais c’est bien différent de la titrisation.

    • D accord avec vous.

    • *transfère navré pour l’erreur

    • La titrisation est assimilable à une simple assurance. L’acheteur prend une part de risque contre rémunération, à lui de bien évaluer ce risque. Je ne vois pas ou est le problème.

      Ou alors, ce problème est aussi celui de l’assurance en général.

    • Facile, il suffit d’interdire les nouvelles sociétés à responsabilité limitée, et d’exiger de celles qui on déjà ce privilège, d’avoir beaucoup plus de capital dans leur passif.
      Cesser de taxer les resserves sera déjà un bon pas dans cette direction…

  • Il faut ajouter à cela que beaucoup de banques se savent « TOO BIG TO FAIL ».
    Par conséquent elles prennent des risques irresponsables.

    • Il faut ajouter à cela que beaucoup d’états se savent « TOO BIG TO FAIL ».
      Par conséquent ils gèrent en irresponsables.

      • En attendant l’Etat est quand même là pour sauver les conneries des banquiers …

        • Il est surtout là pour leur faire faire des conneries, comme les prêts NINJA ou le placement de leurs emprunt pourris auprès des gogo épargnants

  • La limite de la titrisation réside dans la capacité à supporter le risque, voire même dans la capacité des porteurs des actifs titrisés à le comprendre. Lorsque les banques font crédit, elles s’assurent (du moins on le suppute) que leur structure financière est à même de supporter un risque raisonnable. Mais lorsque les banques refilent à des tiers leur PF de créances par l’intermédiaire de la titrisation, les acquéreurs des produits ainsi créés ne présentent pas nécessairement la capacité à supporter le risque, quand bien même le risque serait apparemment dilué (en réalité, pour diverses raisons liée à la titrisation elle-même et aux monopoles monétaires, il ne l’est pas). La réglementation dérégulatrice des Etats hyper-endettés a favorisé le crédit et la titrisation au détriment de la propriété des actifs, l’investissement direct dans les entreprises, pour simplifier au détriment des actions, favorisant l’irresponsabilité du capitalisme de connivence au moins autant que l’idée farfelue des banques TBTF. Ici, la titrisation proposée a pour objet de faire supporter la responsabilité financière des politiques publiques irresponsables à des tiers qu’on pourra bien sacrifier le moment venu.

    C’est par le recul massif des dettes publiques qu’on sortira de l’impasse d’une économie essentiellement fondée sur la dette plutôt que sur la propriété. Mais quand un commissaire européen, français comme par hasard, prône la titrisation au prétexte de la relance économique, il démontre le refus obstiné des politiciens de faire disparaître les dettes publiques, autrement dit de renoncer à une part significative de leur pouvoir. Si véritablement ils voulaient encourager la relance, ce serait simple. Suppression complète de toute taxation portant sur le capital et déréglementation pour favoriser la régulation par le seul outil à même de l’engendrer : les marchés libres et concurrentiels. Or, ils font exactement le contraire (taxes de type Tobin). Les politiciens se moquent de la relance économique : il veulent conserver leur pouvoir à n’importe quel prix.

    • « Les politiciens se moquent de la relance économique : il veulent conserver leur pouvoir à n’importe quel prix. »

      C’est clair qu’ils s’en moquent et que leur seul but est de conserver leur pouvoir qui leur pemet de s’approprier le fruit du travail des autres, étant incapables par eux-mêmes de produire quoi que ce soit. Exactement comme décrit dans « La grève »…

  • Les agences de notation n’ont pas merde. Elles ont pris en compte le fait que Freddy Mac et Fannie Mae garantissaient ces titres.
    Simplement, quand il a fallu payer, l’etat americain, derriere ces 2 agences, n’a pas assume sa position de garant car les montants etaient trop eleves (et pour cause).

    L’evaluation des agences de notation etait correcte parce qu’elles ont cru qu’un gouvernement tiendrait ses promesses. C’est l’etat, qui a encore voulu fourrer ses gros doigts dans l’economie, parce que « c’est simple, il suffit de vouloir », le responsable. Comme toujours.

  • « L’erreur consisterait à faire porter à la titrisation une responsabilité qui revient aux politiques et à la Fed »

    Sans oublier FannieMae et FreddyMac qui rachetaient les subprimes sous couvert de simili-garantie d’etat…
    D’ailleurs, avons-nous des chiffres sur les problemes qu’auraient cree la titrisation d’actifs autres que le subprime americain? Les banques europeennes ont aussi cree des CLO : y a-t-il eu une crise autre que de liquidite sur ces titres? Un taux de defauts superieur aux attentes?

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