Les investisseurs sont-ils les chiens ?

chien credits darin (licence creative commons)

Vont-ils saliver dès le tintement de la cloche « Quantitative Easing » alors qu’ils n’ont plus grand-chose à se mettre sous la dent ?

Par Régis Yancovici.

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Les craintes de la fin de l’été d’une plus forte correction des marchés ont été balayées par les promesses de la BCE. Elle devrait annoncer en décembre faire plus et/ou plus longtemps. Ainsi pour l’indice S&P500, le niveau clé de 1.860 pts a servi de repoussoir et nous sommes désormais à quelques points des plus hauts de l’année, et donc historique. Le décrochage de la fin de l’été avait fait couler beaucoup d’encre et réveillé les « bearish ». Beaucoup de bruit pour rien ? Pas si sûr !

La profonde récession de 2008 avait poussé les entreprises et les consommateurs à différer leurs achats. Ce report s’est diffusé dans l’économie au cours des années écoulées et a permis une croissance remarquable aux États-Unis. Ce rattrapage est terminé. Par exemple, les ventes de véhicules neufs ont retrouvé leur niveau d’avant crise. Les investissements des entreprises ont retrouvé un rythme de progression cohérent avec la tendance de long terme de l’économie. Ce retour à la normale pourrait amputer la croissance de 0.6 point dès 2016. Le secteur de la construction se porte bien. Mais son impact va aller en se réduisant à la vue des dernières publications. Les dépenses publiques se sont, elles aussi, normalisées. Elles ont apporté 0.23 point de croissance au 1er semestre 2015. Cela contraste avec la période 2009-2013 où les dépenses gouvernementales en retiraient 0.4 pt. La dynamique du crédit se stabilise autour du niveau de croissance du PIB. C’est-à-dire qu’elle est sans impact. C’est un grand changement par rapport aux 6 dernières années qui ont vu la croissance du crédit passer de -4% à +5%.

Selon ses récentes « Minutes », la Fed devrait remonter ses taux d’intérêt en 2015. Cela semble plus par souci de cohérence (la Fed a préparé ce geste depuis plus d’un an et a surpris en y sursoyant en septembre) qu’au regard de l’économie, tant les dernières publications ont été décevantes. Dès lors, la spéculation en 2016 devrait moins se porter sur la date de la 2nd hausse de taux, que sur la possibilité qu’il n’y en ait pas d’autre. Si tel n’était pas le cas et que la Banque Centrale s’entêtait, le marché deviendrait encore plus à risque. Le comportement du dollar devrait être un indicateur précieux pour déterminer la justesse du scenario.

L’action à venir de la BCE permettrait-elle de relancer une croissance que les indicateurs actuels voient ralentir ? On peut en douter. Depuis 2008, aucun pays ayant utilisé le quantitative easing n’a réellement fait repartir sa croissance sur des bases saines. Il a permis, et ce n’est déjà pas si mal, de gonfler le prix des actifs. Mais ce processus a une fin. Pour le moment, les opérateurs de marchés – nous avons un peu de mal à les appeler « investisseurs » – réagissent encore de manière pavlovienne. Pour mémoire,  Ivan Petrovitch Pavlov montra que si l’on accoutumait un chien à accompagner sa nourriture d’un signal sonore, ce dernier pouvait à la longue déclencher la salivation de l’animal sans être accompagné de nourriture. Ici, la perspective d’un « Quantitative Easing », de plus de liquidité, voire un seul mauvais chiffre économique entraîne une hausse de la bourse.

Enfin, la raison de la hausse d’octobre, le prétexte serais-je tenté de dire, garantit une fin de route dans le mur. Si l’écart de politique monétaire entre les États-Unis et le reste du monde s’accroît, alors l’inquiétude qui prévalait au printemps concernant la hausse du dollar, son impact sur les multinationales américaines et le financement des pays émergents devrait rapidement resurgir.

À force d’entendre la musique du QE sans avoir la croissance, les investisseurs pourraient bien finir par ne plus saliver. Ce moment nous semble plus proche que jamais.