Ne pensez pas valorisation : pensez rendement

Nous n’avons jamais connu un environnement où les actions sont à ce point plus attractives que les obligations.

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Ne pensez pas valorisation : pensez rendement

Publié le 10 octobre 2013
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Nous n’avons jamais connu un environnement où les actions sont à ce point plus attractives que les obligations.

Par Guillaume Nicoulaud.

Imaginez que vous ayez acheté l’indice S&P 500 [1] à son cours de clôture du 30 septembre dernier pour $1 le point d’indice ; soit un investissement total de $1 681,55.

Bien sûr, le niveau absolu de l’indice n’a absolument aucune importance. Que le « prix » du S&P 500 soit 10% plus élevé que lors de son point haut du 30 septembre 2007 ne signifie absolument pas qu’il est trop cher : a minima, ce genre de raisonnement devrait tenir compte de l’inflation (en termes réels, le S&P 500 reste environ 2% en deçà de son niveau d’il y a six ans) mais surtout, il omet de tenir compte du fait que vous n’avez pas acheté de l’or ni du pétrole : vous avez acheté une part – certes infime – du capital des 500 plus grandes entreprises américaines cotées.

Contrairement à l’or et au pétrole, les entreprises génèrent des revenus. C’est pour cette raison que nous acceptons de renoncer à la jouissance immédiate d’une part de notre pouvoir d’achat pour investir dans des entreprises : parce que nous espérons – à tort ou à raison – qu’elles génèreront des profits dans le futur. C’est donc aussi pour cette raison, et pour cette raison seule, que le capital d’une entreprise a une valeur.

Or, sur la base des quatre derniers trimestres, votre portefeuille a généré environ $102,05 de profits [2] : soit, en termes nominaux, 14% de plus qu’il y a six ans. Si vous supposez que ce niveau de revenu restera constant dans le temps, cela signifie que le taux de rendement de votre investissement (les profits divisés par le prix, l’inverse du Price-to-Earnings ratio) est de l’ordre de 6,1% contre 5,8% avant la crise. Historiquement, ce n’est pas un rendement très élevé mais il reste nettement supérieur à la moyenne des 25 dernières années (5,6%).

Naturellement, il est peu probable que les profits générés par votre portefeuille restent constants : à long terme et malgré les inévitables accidents de parcours, vous avez toutes les meilleures raisons du monde de penser qu’ils vont croître et même qu’ils vont croître en termes réels. Sur la base des estimations des analystes pour les quatre prochains trimestres, ce portefeuille devrait générer non plus $102,05 mais environ $118,1 de profits ; soit près de 16% de plus qu’au cours de l’année écoulée. Ce qui nous donne un taux de rendement prospectif de l’ordre de 7%. Ce n’est, là encore, pas un niveau record mais, au regard des 25 dernières années, c’est un niveau élevé.

Et maintenant, plaçons-nous dans une alternative. Pour simplifier, vous avez le choix entre un actif risqué – le S&P 500 – et un actif présumé sans risque – les bons du Trésor des États-Unis à 10 ans. Le premier, nous l’avons vu, affiche aujourd’hui un taux de rendement prospectif (et donc incertain) de l’ordre de 7% tandis que celui des Treasuries est d’environ 2,8% ; soit un écart, en faveur des actions, d’environ 4,2%.

Si l’on exclut la crise récente, il faut remonter aux années 1970 pour retrouver un tel écart de rendement : la plupart d’entre nous n’avons jamais connu, de toute notre carrière professionnelle, un environnement où les actions étaient à ce point plus attractives que les obligations.


Nb : ça fait tout de même quatre ans que je le répète et quatre ans qu’on m’explique que je n’ai rien compris. Encore une fois, si vous pensez être plus fort que moi, prouvez-le et battez-moi.

Notes :

  1. Vous ne pouvez pas acheter un indice. En revanche, vous pouvez acheter des parts d’un fonds ou d’une holding qui réplique strictement un indice.
  2. Résultat opérationnel consolidé ; les données du 3ème trimestre 2013 sont estimées.
Voir les commentaires (9)

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  • l’ami Nicoulaud se sert maintenant de Contrepoints pour faire la pub du produit financier que vend sa petite entreprise.

    S’il vous plait, un peu d’éthique : rappelez dans tous vos message à quoi vous gagnez votre vie : à vendre des produits packagés basés sur le S&P500 par votre boite, DTAM http://www.dtam.fr/FR/l_equipe_dtam/nicoulaud.php

    Vous oubliez que la « rentabilité » du ramassis d’oligopoles privés drogués d’argent public et de lois votées sur mesure que constitue le S&P500 s’effondrerait en un clin d’oeil si les marchés du fixed income tombaient gravement malades.

    C’est la population d’entreprises ou les deux marchés sont systématiquement liés.

    Vous avez des problèmes pour vendre votre soupe, pour avoir recours à votre micro statut de chroniqueur « libéral » ?

    • Cher Monsieur,
      Je publie mes papiers sur mon blog.
      Ce n’est pas moi qui décide ceux qui passent sur Contrepoints.
      Votre pseudonyme vous va à ravir.

  • C’est bien gentil d’afficher la performance, mais si j’en crois ce que j’ai vu en lisant rapidement le site, vous ne gérez ce fonds que depuis 18 mois.
    D’autre part, comparer la perf du fonds face à un indice calculé hors dividendes va un peu à l’encontre de votre démonstration ci-dessus.

    Que reste-t-il de votre surperformance face à l’indice dividendes inclus ?

    Pour le reste totalement d’accord avec vous, et j’applique pour moi-même votre raisonnement depuis qqs temps déjà (n’étant pas gérant de fonds, je ne peux pas prouver que ça a porté ses fruits)

  • Axu taux actuels des obligations de qualité, il ne s’agit plus de rendement, mais d’érosion sournoise et confiscatoire..

  • Je verrai si je peux battre votre fonds quand je serai serieusement actif en bourse. Challenge accepted. Mais il me faut encore un poil de temps.

    Pour l’ instant, mon immobilier commercial et locatif fait mieux que les 7% susmentionnes.

    Je suis decu que Contrepoints publie cet article. Tout le monde sait qu’ a moins de faire de l’ intraday, il faut fuir le marche actions actuel, completement gonfle par une INTERVENTION ETATIQUE MASSIVE americaine, tout le contraire des principes que nous pronons.

    On reviendra aux actions le jour ou ses prix se seront alignes sur le marche reel… s’ il nous reste quelque chose a investir.

    • j’aime beaucoup les phrases qui commencent par « tout le monde sait que ».

      cela dénote la recherche d’un effet de groupe pour emporter une adhésion qui ne semble pas acquise de prime abord.

      ça, c’est pour la forme.

      sur le fonds, je ne vois vraiment pas ce qui permet de supputer un crack boursier terrible et durable lié directement à un arrêt de ladite « INTERVENTION ETATIQUE MASSIVE américaine ».

      cette bonne Janet vous a t elle glissé la confidence qu’elle allait retirer du jour au lendemain les petits billets mis en circulation ?
      et si jamais le cataclysme que vous annoncez se produit, cela sera bien sûr sans impact sur les émetteurs d’obligations (et par ricochet sur les porteurs) ?

      • Rick la Trick : certes pas « tout le monde sait que »… n’ empeche que les volumes d’ echanges sont plutot faiblards ces temps-ci, non ? Constitues surtout d’ operations de Day Traders et de robots, mais les investisseurs a long terme, ils sont ou ? Pourquoi la burne Greenspan doit-il sortir du silence de sa retraite pour encourager les « muppets » a acheter des actions ? Parce que le « muppet » sent bien qu’ il y a un probleme quelque part… les actions au plus haut et l’ economie reelle au fond du trou…

        Ce qui me permet de supputer un bon gros crash, le jour ou on arretera cette folie ? Eh bien le simple fait d’ evoquer le tapering avec des pincettes au printemps a tellement fait peur… qu’ on sait maintenant qu’ on ne peut plus le mettre en place !

        La B-52 Janet n’ a pas besoin de faire de confidence ; elle va continuer avec encore plus d’ impression de fausse monnaie.

        Le cataclysme ruinera les porteurs d’ obligations autant que les porteurs d’ actions. Mais d’ ici la, je suis bien d’ accord pour dire que les porteurs d’ actions s’ en sortiront beaucoup mieux.

        Bref : la FED aime les actions, autant aller dans son sens… mais ce genre de petit jeu ne peut pas durer eternellement. Pour speculer, OK, pour investir, non.

  • Guillaume,

    Certes le passé, depuis 2008, est très (trop?) en faveur des actions mais quid de l’avenir? Tout ceci est hypothétique. Vous le dites vous même : l’écart de rendement entre actions et actifs non (ou peu) risqués est incertain. Sans doute encore plus aujourd’hui qu’hier selon moi. Les taux monétaires ne peuvent plus baisser et les taux obligataires guère plus. On s’attendrait plutôt à une remontée. Quant aux actions, une bonne partie de la hausse est la conséquence des politiques monétaires extrèmement accommodantes qui ont été menées jusque là et dont on peut supposer malgré tout qu’elles vont cesser un jour. Enfin, à chacun ses anticipations.

  • Je suis d’accord pour préférer les actions aux obligations, mais il ne sert à rien de faire 5% de mieux que les obligations si ces dernières perdent 15% de leur valeur. La tenue du dollar et de l’euro vis-à-vis des biens d’usage me paraît le résultat de manipulations chinoises ou autres, des détenteurs de T-notes en gros, et la difficulté à trouver une meilleure référence ne doit pas nous aveugler : il y a un fort risque que face aux biens d’usage, les actions se contentent de moins baisser que les obligations.

  • Les commentaires sont fermés.

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