Zone euro : l’absence de discipline la met en péril

L’inflation annuelle dans la zone euro continue d’augmenter, passant de 7,4 % en avril 2022 à 8,1 % en mai, dépassant les attentes de 7,8 %, atteignant le niveau le plus élevé depuis la création de l’euro. L’énergie a augmenté de 39,2 % – contre 37,5 % en avril – et l’alimentation, l’alcool et le tabac de 7,5 % – contre 6,3 % en avril – mais même sans les prix de l’énergie et de l’alimentation, l’inflation est passée de 3,5 à 3,8 %.

Les coupables sont bien connus : l’expansion monétaire effrénée des banques centrales, les distorsions de la chaîne d’approvisionnement dues au covid, la pénurie de matières premières à cause de la guerre en Ukraine et les effets à long terme des années d’expérimentation de l’approvisionnement énergétique européen.

Le difficile équilibrage de la BCE

Barclays a averti que, en réponse, la Banque centrale européenne (BCE) pourrait devoir augmenter les taux d’intérêt plus que ne le prévoient les marchés afin de surmonter la réticence des banques à répercuter la hausse des coûts d’emprunt.

La BCE n’est toutefois pas pressée, car elle continue de maintenir les taux d’intérêt à des niveaux négatifs. Même les gouverneurs de la BCE censés être plus « faucons », comme le chef de la Banque centrale néerlandaise, Klaas Knot, ont approuvé le plan de la présidente de la BCE, Christine Lagarde, qui prévoit de ne sortir des taux négatifs qu’à la fin du troisième trimestre de 2022.

La raison fondamentale de cette décision est bien sûr l’inquiétude concernant la situation financière d’un certain nombre de gouvernements de la zone euro. Les rendements à 10 ans de l’Italie ont désormais atteint 3,2 %, soit le niveau le plus élevé depuis 2018. Même si les gouvernements de la zone euro financièrement plus faibles n’ont pas à craindre immédiatement de se retrouver à nouveau en difficulté, car ils n’ont besoin de refinancer qu’une petite partie de la charge de leur dette aux taux d’intérêt plus élevés d’aujourd’hui, une inflation prolongée pourrait changer la donne, si elle est combinée à une hausse des taux d’intérêt.

La BCE est peut-être en mesure de contrôler l’expansion de la masse monétaire, mais elle ne peut pas contrôler la mesure dans laquelle les gens font confiance à l’euro pour conserver sa valeur. Bien sûr, en théorie, la BCE pourrait simplement continuer à refuser d’augmenter sensiblement les taux d’intérêt, mais alors la valeur de l’euro chuterait encore plus – car cela le ferait chuter par rapport au dollar américain encore plus que ce n’est le cas depuis un an. Cela s’est produit non seulement en raison de la position anti-inflationniste un peu plus ferme de la Fed, mais aussi du fait que le dollar américain reste la monnaie de réserve mondiale.  Quoi qu’en disent ceux qui croient que la Russie contestera bientôt l’hégémonie du dollar avec une monnaie adossée à l’or, on en est encore très loin.

Un euro plus faible contribuerait à son tour à des prix encore plus élevés. En résumé, la BCE devra augmenter les taux d’intérêt, ce qui aura, au moins à un moment donné, un effet sur la capacité des gouvernements de la zone euro à s’endetter davantage, ce qui, en fin de compte, limitera également leur capacité de dépense.

Depuis la création de l’euro, l’UE a mis en place des règles relatives à la dette et au déficit, afin de s’assurer que les gouvernements ne dépensent pas ou ne s’endettent pas de manière excessive. Ces règles limitent le déficit public et la dette publique à 3 % et 60 % du PIB. À l’heure actuelle, 17 pays de l’UE enfreignent la règle du déficit et 5 enfreignent la règle de la dette – la Belgique, la France, l’Italie, la Hongrie et la Finlande.

De toute façon, ces règles n’ont jamais été correctement appliquées. Peu de temps après la création de l’euro, en 2003, la France et l’Allemagne ont ouvertement violé les règles, s’unissant même pour s’assurer qu’elles ne seraient pas sanctionnées pour cela, détruisant ainsi complètement les règles connues sous le nom de « pacte de croissance et de stabilité ». Malheureusement, ce sont le Royaume-Uni et son ministre des Finances, Gordon Brown, qui les ont détruites. Cela s’est passé deux ans après qu’un petit État membre, l’Irlande, ait été réprimandé par la Commission européenne pour n’avoir que légèrement violé les règles. De manière tout aussi infâme, en 2016, le président de la Commission européenne Jean-Claude Juncker a ouvertement déclaré que la Commission européenne avait donné à la France une marge de manœuvre sur les règles fiscales « parce que c’est la France ».

La suspension des règles fiscales de l’UE

Les règles fiscales de l’UE ont alors été suspendues en mars 2020, avec le covid comme excuse. Le mois dernier, la Commission, qui prévoyait de réactiver les règles à la fin de cette année, a décidé de prolonger la suspension d’une année supplémentaire, jusqu’à la fin de 2023, en invoquant cette fois l’invasion de la Russie en Ukraine.

Le commissaire européen à l’économie, Paolo Gentiloni, a justifié cette suspension comme un moyen « de faciliter la transition d’un soutien universel vers un moment de soutien plus ciblé et plus prudent. » Il a ainsi invité les États membres de l’UE à utiliser l’argent alloué au titre du fonds de relance de l’UE, connu sous le nom de « Next Generation EU ».

Ce fonds, financé conjointement, pourrait bien être un moyen très tentant pour les États membres de l’UE de continuer à faire du sur place. Pourquoi mettre en œuvre des réformes économiques impopulaires – comme des réductions de dépenses pour financer des réductions d’impôts, ou dire à davantage de personnes de trouver un emploi – dans le but de générer de la croissance économique et donc des recettes fiscales, alors qu’il existe un autre moyen – accabler les citoyens d’encore plus de dettes, financées conjointement avec les autres États membres de l’UE afin d’éviter de payer des taux d’intérêt élevés ?

Il ne faut probablement pas expliquer que le fait de s’endetter auprès d’autres pays, plus faibles financièrement, transfère une partie du risque vers des pays plus responsables financièrement. Dans la mesure où il existe encore des pays financièrement responsables dans l’UE ou la zone euro. Comme l’a dit l’économiste français Frédéric Bastiat : « L’État, c’est la grande fiction à travers laquelle tout le monde s’efforce de vivre aux dépens de tout le monde. » Lorsque tout le monde pense vivre aux dépens de tout le monde, il se peut qu’en fin de compte, tout le monde s’en sorte moins bien.

L’éclatement de la zone euro pourrait bien sûr être le résultat de tout cela, lorsque les tensions qui persistent depuis longtemps s’avéreront trop fortes, mais tout cela pourrait aussi prendre beaucoup de temps. En fait, la Croatie a de bonnes chances d’entrer dans la zone euro en janvier. La monnaie du pays est déjà étroitement alignée sur l’euro, mais une adhésion effective signifierait que les banques croates bénéficieraient d’un financement bon marché de la BCE, qu’elles pourraient ensuite injecter dans des obligations d’État croates ou dans l’immobilier, faisant ainsi éclater une nouvelle bulle. Comme toujours, la devise de la zone euro est : « Quand on a des problèmes, on double ».

Alors, le cirque de la dette européenne va-t-il simplement se poursuivre sans relâche ?

Jamie Dimon, président et directeur général de JPMorgan Chase & Co, a décrit les défis auxquels est confrontée l’économie américaine comme un ouragan, en déclarant :

« La Fed doit y faire face maintenant en augmentant les taux et le QT (resserrement quantitatif). À mon avis, elle doit procéder à un resserrement quantitatif. Ils n’ont pas le choix car il y a tellement de liquidités dans le système. »

Le PDG de Wells Fargo & Co a également averti que la Réserve fédérale trouverait « extrêmement difficile » de gérer un atterrissage en douceur de l’économie tout en essayant de combattre l’inflation par des hausses de taux d’intérêt. Espérons qu’ils aient tort, mais au cas où ils auraient raison, dans quelle mesure les choses seront-elles plus faciles en Europe ?