2 000 milliards de dette publique !

Michel Sapin credits PS (licence creative commons)

À la fin mars 2014, la dette publique s’établissait officiellement à 1985,9 milliards d’euros. Depuis août, nous sommes au moins à 2 000 milliards d’euros.

À la fin mars 2014, l’INSEE vient de nous apprendre que la dette publique s’établissait officiellement à 1985,9 milliards d’euros. Depuis août, nous sommes au moins à 2000 milliards d’euros.

Par Philippe Lacoude.

La dette publique a dépassé 2 000 milliards d’euros. Non, ce n’est pas un chiffre officiel. Du moins pas encore. Les statistiques, Madame, Monsieur, sont une science précise. Cela prend du temps de compter tous ces euros, un par un, à la main et à la sueur des fronts dégarnis des fonctionnaires de Bercy. Il faudra bien encore trois mois pour savoir où en était l’État, hier !

Et justement ! À la fin mars 2014, l’INSEE vient de nous apprendre que la dette de l’État et autres administrations publiques s’établissait officiellement à 1985,9 milliards d’euros, en augmentation de 45,5 milliards d’euros par rapport au trimestre précédent.

Nous sommes en août 2014. La dette réelle à ce jour est donc d’au moins 2 000 milliards d’euros. En fait, en moyenne, sur les vingt dernières années, le taux de croissance annualisé de la dette publique est supérieur de 1,5% au second trimestre comparé au premier trimestre, à cause de la saisonnalité des recettes et des dépenses fiscales. Si tel a été le cas au second trimestre 2014, la dette est déjà de plus de 2040 milliards d’euros.

Une croissance exponentielle

Ce saut de 1940,4 à 1985,9 milliards d’euros représente une augmentation de 2,3% en trois mois, soit 9,7% en rythme annuel. Nicolas Sarkozy, qui gérait un peu le budget de la France comme on gère l’UMP, Bygmalion ou une campagne présidentielle, est arrivé à augmenter la dette de 610 milliards en 5 ans, soit 122 milliards par an. François Hollande relève le défi. Déjà 130 milliards en deux ans.

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Une croissance insoutenable

Le ministre en charge déclare sans rigoler qu’il va « poursuivre la remise en ordre des finances publiques » et que les « efforts considérables déjà engagés par la France vont être amplifiés ». Dans quel état seraient les finances publiques si elles n’étaient pas « en ordre » ! À combien la dette publique s’élèverait-elle si les efforts n’étaient pas « considérables » ? Dans le contexte actuel de croissance zéro, cette hausse exponentielle est insoutenable.

Michel Sapin + citation CC Parti Socialiste

Il n’existe pas de fond de tiroir avec 45 milliards en liquide. Les Français sont aussi indigents que leurs banques. Les institutions françaises de crédit ne détiennent plus que 11% des obligations assimilables du Trésor (OAT) (durée de cinq à cinquante ans à l’émission). Les emprunts en question se font donc auprès d’institutionnels non-résidents. Les étrangers achètent la dette publique.

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La part des bons du Trésor à intérêts annuels (BTAN) – d’une durée de deux à cinq ans à l’émission – détenue par les non-résidents est passée de 46,9% à 88,3% entre 1999 et 2010. Les bons du Trésor – d’une durée de moins d’un an à l’émission – ont un taux très faible. Les OAT (long terme) d’un État aux finances exsangues sont très risquées. Les étrangers prêtent donc mais préfèrent les instruments de moyen terme.

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La France est devenue un exportateur de dettes publiques. Les divers types d’obligations d’État sont devenus son premier produit d’exportation. Parce que son État vit à crédit, la balance des paiements donne l’impression que le pays vit à crédit. Le jour où les investisseurs étrangers réaliseront la situation dans laquelle sont les finances de l’État, la fête prendra douloureusement fin.

Une situation qui va s’aggraver

À la fin mai 2013, la dette négociable française se composait pour partie de 179 milliards d’euros de bons du Trésor – d’une maturité de moins d’un an à l’émission. Pas besoin d’être membre de l’Inspection Générale des Finances pour comprendre qu’il faut refinancer, au minimum, ces 179 milliards d’euros chaque année, en plus des OAT et des BTAN arrivés à échéance, sans compter la nouvelle dette finançant le déficit. L’État emprunte dangereusement à court terme. La maturité de la dette est gérée au micro-poil avec une précision infernale – toujours 7 ans à quelques jours près qu’on s’efforce d’effacer à coups d’opérations de swap sur les marchés – mais avec une incompétence rare dans le monde de la finance.

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Comme les taux à court terme sont très bas et comme les investisseurs ne penseraient pas investir sérieusement dans de la dette française pour 50 ans, l’État émet des dettes à court terme. Peu importe si on a plus tard du mal à refinancer cette dette. On gagne quelques euros d’intérêt, au moins à court terme. À moyen terme, ce sera le problème du prochain gouvernement !

Pour avoir travaillé sur la validation des modèles de « hedging » d’une organisation dont le total de bilan était égal à la dette publique française, la lecture de la courbe ci-dessus me remplit d’horreur ! Dans la finance, on ferait en sorte que le passif et l’actif aient à très peu près les mêmes échéances. De cette façon, on immunise les comptes contre les besoins de financement. On s’immunise contre une hausse des taux. On s’immunise contre le risque de refinancement. Quand un bon arrive à maturité, on a un actif correspondant arrivant aussi à maturité. Aucun trésorier d’une institution financière avec un total de bilan de 2000 milliards d’euros ne pourrait rester en poste avec un pareil « écart de duration ». Avec le vieillissement de la population et un régime public déficitaire de retraites par répartition, l’État sait très bien qu’il lui faudra sortir de l’argent pendant au moins les trente prochaines années : la maturité devrait au moins refléter ce que l’on peut prévoir du fait de la démographie.

Lorsque les taux vont remonter – ils remonteront à coup sûr, un jour – les besoins de financement de l’État prendront une dimension dramatique. La charge des intérêts explosera ; l’émission de bons trouvera difficilement preneur. Il est notoire que les hommes de l’État (de tous les partis) ont fustigé le propriétaire américain moyen pour avoir emprunté à court terme et à taux variable avant 2007. Il est cocasse que les mêmes individus fassent de même avec l’énorme masse financière dont ils ont supposément la responsabilité.

Pour quoi faire ?

Bien sûr que la dette est utile ! Avec les 610 milliards de dette nouvelle qu’il a créés, Nicolas Sarkozy a fait construire 100000 nouveaux kilomètres d’autoroutes – les autoroutes coûtent 6,2 millions au kilomètre en moyenne, échangeurs et ponts compris. Ah, non ! Pas du tout. Pardon. On me souffle dans l’oreillette que les 610 milliards de dette nouvelle ont été investis dans la construction de 3 millions de maisons individuelles sur des terrains donnés par l’État. Ah, non plus. Ils ont été investis dans le système de santé que le monde entier (ne) nous envie (pas du tout). Ah, ben non ! Encore raté. La France, toujours à la traine, attend encore et toujours sa livraison d’appareils IRM d’imagerie médicale. Son taux d’équipement est loin derrière, dans l’ordre, la Slovénie, le Canada, le Portugal, l’Estonie, la Turquie, la Nouvelle-Zélande, les Pays-Bas, le Luxembourg, l’Australie, l’Irlande, l’Espagne, le Danemark, l’Autriche, l’Islande, la Finlande, la Grèce, la Corée (du Sud !), l’Italie, les États-Unis et le Japon. Loi d’airain de la théorie des choix publics, les 610 milliards de dette nouvelle sont inévitablement partis en fumée.

Arnaud-Montebourg-&-citation-Crédits-Mathieu-Delmestre-Parti-Socialiste-licence-Creative-Commons

Nos hommes de l’État adorent se donner une aura d’investisseurs « dans l’avenir (radieux) de nos enfants » mais ces keynésiâneries ne résistent pas à l’analyse économique. Plus on accumule de dette et moins l’économie croît. Une dette étatique n’est pas la même chose qu’une dette d’entreprise. Elle n’a en général pas pour contrepartie un investissement productif. Ceci est d’autant plus vrai que le keynésien moyen demande un déficit additionnel pour « relancer la consommation ». Consommation. Pas « épargne » ou « investissement ».

Dans leur papier controversé puis corrigé de 2010, les économistes Carmen Reinhart et Ken Rogoff de l’université de Harvard ont montré que les pays dont le ratio de dettes publiques rapportées au PIB était compris

  • entre 0% et 30% croissaient à 4,1% en moyenne
  • entre 30% et 60% croissaient à 2,8 % en moyenne
  • entre 60% et 90% croissaient à 2,8% en moyenne
  • et au-delà de 90 % croissaient à peine à 2,2% en moyenne (avec les corrections de Thomas Herndon, Michael Ash et Robert Pollin)

À cause d’une erreur initiale dans les résultats, et du caractère controversé de la conclusion de Carmen Reinhart et Ken Rogoff, un nombre considérable d’études similaires ont été faites et refaites, entre autres par la Banque Centrale Européenne, le Fonds Monétaire International, et la Réserve Fédérale. Toutes arrivent aux mêmes chiffres à quelques décimales près. Plus la dette publique est élevée, moins l’économie croît. La dette est un boulet.

Quid des déficits ? Après tout, si la dette – stock des déficits passés – a un effet négatif sur la croissance, il se pourrait malgré tout qu’un déficit passager soit salutaire ? Pas du tout ! Les recherches empiriques de Christiane Nickel et Isabel Vansteenkiste publiées par la Banque centrale européenne en 2008 montrent que lorsque le niveau de la dette d’un pays se situe entre 44 et 90 pour cent du PIB, le multiplicateur fiscal sur l’activité économique est positif, mais probablement inférieur à 1. Lorsque le gouvernement dépense un euro supplémentaire, il obtient moins d’un euro de croissance économique. Lorsque la dette dépasse 90% du PIB, les multiplicateurs budgétaires tendent vers zéro ; aucune croissance n’émerge de la dépense. Dans ces situations, une augmentation des déficits aujourd’hui réduit les dépenses privées demain, d’au moins le même montant.

En fait, à partir de données américaines, Robert Barro et Charles Redlick de l’université de Harvard ont montré qu’un dollar de dépenses du gouvernement fédéral – s’il est financé par le déficit public – produit beaucoup moins d’un dollar de croissance économique – entre 60 et 70 cents selon les périodes. La dette et la dépense publiques américaines, si elles sont très préoccupantes, sont tout de même plus faibles qu’en France où le même effet ne peut donc être qu’amplifié. Si ce même dollar de dépenses du gouvernement fédéral est financé par l’impôt, l’économie se contracte de 1,10 dollar !

Ceci est en ligne avec les conclusions de Martin Feldstein de l’université de Harvard. Il montre qu’il faut détruire à peu près 2 dollars de valeur économique pour lever un dollar d’impôt sur le revenu aux taux marginaux actuels américains, en gros la moitié du taux marginal français maximal de 75% ! Oui, Martin Feldstein nous dit exactement qu’à environ la moitié du taux marginal d’imposition français, le taux américain est déjà du mauvais côté de la courbe de Laffer : aux États-Unis, à seulement la moitié du taux français, trop d’impôt tue déjà l’impôt.

La fin de la croissance ?

En d’autres termes, au niveau actuel de la dette en France, les keynésiens ne devraient attendre aucune croissance d’un déficit additionnel. La France, à 2 000 milliards de dettes publiques, est exactement dans ce cas. Ce trimestre, les contribuables ont payé 45 milliards pour cette belle leçon d’économie que les ministres n’ont probablement pas apprise : ces 45 milliards de déficits publics au premier trimestre sont concomitants au zéro pourcent de croissance. La France est condamnée à une croissance nulle tant qu’elle sera sur cette trajectoire de politique économique.

Mais, comme diraient nos lumineux ministres, cette « croissance nulle, ce n’est pas grave » car, après tout, la « question des comptes publics est accessoire », non ? Pour le contribuable français, la question se pose donc ainsi : pour les 25 prochaines années, préférez-vous 72% (2,2% par an) ou 172% (4,1% par an) d’augmentation de votre niveau de vie ? D’accord. Alors, déménagez hors de France pour une destination où la dette publique est inférieure à 30% du PIB. Ça tombe bien, ce sera probablement un endroit où le chômage et l’impôt sont faibles.

Conclusion

Sous la double hypothèse d’une inflation et d’une croissance économique inchangées sur les trois prochains trimestres de 2014, les dettes publiques pourraient dépasser 96% du PIB à la fin 2014 (en tenant compte de la saisonnalité).

Il y aura quelques notes de conjoncture écrites en anglais et diffusées dans un mélange de confidentialité et d’indifférence générale. Elles ne seront pas traduites en français. Le 6 juin 2014, la note de crédit de la France a été abaissée à BBB+ par Egan-Jones Ratings Co., citant la « détérioration » dans les mesures de crédit de la nation et le futur renflouement des banques du pays. Si Le Monde, Le Point ou Le Figaro ont écrit trois articles, je les ai tous ratés.

Pourtant, les notes d’Egan-Jones sont bien plus importantes que les notes rose-bonbon de Moody’s ou de S&P car il a été montré à plusieurs reprises (ici et ici) que cette petite agence de notation indépendante fait des prévisions plus précises que ces deux concurrentes. Son franc-parler et son honnêteté lui ont d’ailleurs valu les gros yeux de la SEC américaine.

À supposer que BNP-Paribas et le Crédit Agricole n’aient pas besoin de l’État avant, les dettes publiques atteindront probablement 100% du PIB dans les premiers jours de l’été 2015. Ce jour-là, la télévision fera un reportage. Sur la nécessité de mettre de la crème solaire lorsqu’on regarde passer le Tour de France. La ministre de la Santé dira ses trois petits mots soporifiques de circonstance. Et puisque nous sommes dans les prévisions, ajoutons qu’une bonne partie du temps d’antenne sera pris pour interviewer les délégués d’une certaine partie du personnel des quatre ou cinq entreprises semi-publiques qui seront paralysées par les traditionnelles grèves de départs en vacances.

Rien ne change… C’est tellement vrai que je peux resservir le dernier paragraphe de mon petit livre de 1996 sur Le déficit budgétaire français sans en changer un mot :

« À l’heure où les contribuables européens acquittent plus de 15 000 milliards de francs de prélèvements par an, soit 2314000 francs par seconde, on ne pourra bientôt plus faire fi de l’importance de la fiscalité. Le jour viendra peut-être rapidement où, acculés à des déficits impossibles à combler, les responsables devront faire une place importante à l’analyse des comportements humains, en tout état de cause, une place bien plus considérable que celle qui lui est accordée aujourd’hui. »

Peut-être que je devrais convertir les francs en euros ?
Non, ce n’est pas la peine.
Au train où va la dette, nous finirons bien par sortir du Leurro…


Télécharger gratuitement l’ouvrage de Philippe Lacoude, Le déficit budgétaire français (1996).