Son nom est Bond… Eurobond

Pourquoi les euro-obligations, dans leur forme actuelle, ne présentent pas d’intérêt financier

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Son nom est Bond… Eurobond

Publié le 20 juillet 2011
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The Economist propose un article intéressant dans l’édition de cette semaine qui soutient en partie l’idée des «eurobonds» (en la qualifiant toutefois de politiquement irréalisable pour le moment).

Voici ce qu’affirme le magazine :

Pour calmer le mouvement de panique, émettre une partie de leurs dettes en obligations conjointes pourrait être une solution utile pour les pays de l’eurozone. De telles obligations, avec garanties conjointes et vendues en vue de réunir des sommes d’argent pour le fonds de sauvegarde actuel, seraient ardemment convoitées par les investisseurs.

Cela peut être un bon projet financier. Mais comme toujours, l’obstacle quasi-insurmontable est d’ordre politique : il y a une forte résistance à ce qui pourrait devenir une « union de transfert » plus manifeste. Dans un groupe de démocraties, où les grandes décisions sont prises à l’unanimité, le consensus est difficile à trouver et prend du temps. Ainsi, les dirigeants ont agi uniquement sous la menace d’un désastre imminent, pour ne prendre finalement que des demi-mesures. Les marchés fonctionnent et réagissent plus rapidement. Ils n’attendront pas que les dirigeants de l’Europe se décident à faire les bonnes choses, après avoir passé en revue toutes les options.

En dehors des inconvénients évidents en termes de légitimité démocratique, nous soutenons que les euro-obligations (les «eurobonds»), au moins dans leur forme actuelle, ne représentent pas d’intérêt financier (en laissant de côté pour le moment le fait que les contribuables ne devraient pas être les bailleurs de fonds de gouvernements qu’ils ne peuvent contrôler démocratiquement).

L’essentiel de la proposition actuelle est qu’une partie de la dette d’un pays devrait être financée par la dette souveraine standard tandis que le reste serait couvert par les eurobonds, dans des proportions de 60%-40% (idée proposée entre autres par le chef de l’Eurogroupe, Jean-Claude Juncker). Cependant, il est très douteux que ceci soit soutenable.

Lors de notre débat à Londres la semaine dernière, le député espagnol Alvaro Nadal, spécialiste de l’économie souterraine pour le Partido Popular, qui pourrait bien être dans le gouvernement prochainement, a déclaré que « pour [l’Espagne], les eurobonds seraient suicidaires », en ce qu’ils feraient monter le coût de la part de la dette espagnole financée au plan national. Il a également averti de l’aléa moral, en disant :

Les eurobonds actuels sont très mal conçus. Nous avons besoin d’une méthode pour renforcer la discipline fiscale, mais ce ne sera pas avec eux.

Daniel Goffart, journaliste économique à Handelsblatt, a fait des commentaires similaires en décembre dernier : « Dans l’ensemble, les coûts financiers ne diminueraient pas » dans la mesure où la prime de risque supplémentaire (taux d’intérêt plus élevé), que les investisseurs exigeraient sur la dette nationale, l’emporteraient sur les économies dues aux coûts d’emprunt plus bas sur les eurobonds. Et ce ne serait pas seulement les pays en difficulté qui verraient une hausse des coûts d’emprunts nationaux, mais aussi ceux qui, à l’instar de l’Allemagne, participeraient explicitement à la garantie de la dette de l’eurozone via les eurobonds. Les investisseurs seraient susceptibles d’exiger une prime pour ce fardeau potentiel supplémentaire sur les finances nationales de l’Allemagne.

Il y a aussi la crainte que cette proposition place la zone euro sur une pente glissante. Dés lors que la dette est garantie par tout le monde et que le coût pour financer la dette souveraine nationale commence à augmenter, il pourrait y avoir une demande pour qu’un pourcentage de plus en plus grand de la dette prenne la forme d’eurobonds avec garanties de l’eurozone. Certains pourraient dire que ce n’est qu’une crainte spéculative, mais, étant donnée la situation dans laquelle nous nous trouvons maintenant depuis la première décision de plan de sauvetage, il est clair que plus rien n’est impensable quand il s’agit de la zone euro.

Last but not least, il y a enfin le fait que les eurobonds sont en réalité illégales selon les traités de l’UE. Certes, de telles fugaces questions ont été contournées de par le passé (pensons aux plans de sauvetages), mais cela peut être encore plus criant cette fois-ci. La chancelière allemande Angela Merkel et le ministre des finances Wolfgang Schäuble ont déjà fait des déclarations fortes sur ce sujet. Ils ont été rejoints ce week-end par le président de la Bundesbank Weidmann Jens.

En décembre dernier, Merkel a tenu une position parfaitement claire en déclarant :

C’est notre ferme résolution que les traités ne permettent pas les euro-obligations conjointes et qu’il n’y ait pas de taux d’intérêt commun pour tous les États membres européens. La concurrence sur les taux d’intérêt est une incitation à respecter les critères de stabilité.

Même si nous savons tous que des propos similaires ont été tenus concernant les plans de sauvetage, nous espérons que Merkel et son gouvernement ont tiré quelques leçons durant l’année sur la façon dont certaines décisions peuvent faire boule de neige et conduire à une situation à laquelle on n’avait pas forcément envie d’arriver (second plan de sauvetage, discussion de transferts fiscaux permanents, troubles politiques, perte de crédibilité des banques centrales, etc.).

Nous ne pensons pas que les eurobonds seront au menu du sommet de cette semaine, mais nous nous attendons à un retour de ce débat dans les semaines et les mois à venir.

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