L’ère des bulles : aujourd’hui la Chine et demain ?

L’envolée boursière chinoise était une énorme bulle. Et comme toutes les bulles, elle a fini par éclater.

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Bulles (Crédits : Charbel Akhras, licence CC-BY-ND 2.0), via Flickr.

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L’ère des bulles : aujourd’hui la Chine et demain ?

Publié le 2 septembre 2015
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Par Pierre de Lauzun.

Bulles (Crédits : Charbel Akhras, licence CC-BY-ND 2.0), via Flickr.
Bulles (Crédits : Charbel Akhras, licence CC-BY-ND 2.0), via Flickr.

Panique sur les marchés, hécatombe boursière, lundi noir,… Au regard des Une des journaux de cette fin d’été, le krach boursier chinois semble avoir pris tout le monde de court. En réalité, rien d’étonnant dans cet événement. L’envolée boursière chinoise était une énorme bulle. Et comme toutes les bulles, elle a fini par éclater. On s’en émeut toujours mais on n’en tire aucune leçon. Sans voir qu’avec le crédit on vit sur une énorme bulle…

La bulle boursière qui s’est formée en Chine ces derniers mois a fini par éclater, faisant souffler un vent de panique sur les marchés et éclipsant en une journée la crise grecque. Beaucoup d’investisseurs avaient misé sur la croissance continue et spectaculaire de l’économie chinoise – de l’ordre de 10% par an en moyenne depuis 2003 avec un pic de près de 15% en 2007 – sans voir qu’une telle croissance avait quelque chose de nécessairement temporaire.

Mais la manière dont la Bourse avait traduit cette croissance était plus irrationnelle encore. Avant de s’effondrer, la Bourse de Shanghai s’était ainsi envolée de 150 % en moins d’un an !

Il est pourtant clair que quand la croissance d’actifs est aussi forte et rapide, il y a toutes les chances qu’elle ne corresponde pas à leur valeur réelle. C’est qu’une bulle, déconnectée de l’économie réelle, est en train de se former et de gonfler. Et comme toute bulle qui ne cesse d’enfler, elle finit par éclater. C’est ce qui s’est produit en cette fin août. La croissance chinoise s’est ralentie, plus que prévu, passant sous les 7%, le gouvernement a dévalué le yuan, et les inquiétudes sur le niveau du crédit se sont amplifiées. Rien que de très prévisible, même si on ne sait pas à l’avance quand la prise de conscience interviendra. Mais la chute a affolé les investisseurs, doutant tout à coup de la réalité et de la solidité du boom économique chinois, sur fond de soupçons de manipulation des statistiques par les autorités. Résultat : en moins de deux mois la Bourse de Shanghai a perdu près de 40% de sa valeur.

On revient à une triste leçon : on ne tire jamais d’enseignements des bulles précédentes et de leur inévitable éclatement. Car ce n’est évidemment pas la première bulle qui fait la Une des journaux. On a bien sûr en mémoire le krach de 1929. Et dans la période récente, citons notamment la bulle de la nouvelle économie Internet en 1999-2000 et la bulle des subprimes de 2007-2008. Et demain il y en aura encore d’autres, n’en doutons pas.

Pour bien comprendre, arrêtons-nous un instant sur ce phénomène des bulles, anxiogène mais somme toute assez classique.

Une bulle se forme lorsque le marché est inondé par l’argent qui y est investi, que les cours s’envolent et qu’ils atteignent des niveaux très excessifs par rapport à la valeur réelle des actifs. À la base, il y a la conviction que la valeur des actifs est beaucoup plus élevée que celle qu’en donne le marché, et donc que le prix auquel ils pourront être revendus sera beaucoup plus élevé. Et même ceux qui estiment que le prix est devenu très excessif par rapport à la valeur fondamentale ne veulent pas prendre le risque de sortir trop tôt et de perdre le gain supplémentaire qu’ils pourraient réaliser. Ainsi le mouvement s’auto-vérifie et s’entretient avant d’éclater.

bulle de croissance rené le honzecPar certains côtés un tel mouvement est inévitable sur des marchés, qui sont des interactions collectives. Mais ce n’est pas forcément dramatique. Normalement le marché finit par se corriger lui-même. Cela n’a pas d’effet collectif majeur dans les cas de bulles classiques, où les actifs sont financés en fonds propres et sont négociés sur des marchés raisonnablement liquides, ce qui fait qu’il n’y a pas d’effet systémique. On l’a vu encore en 2000 : la bulle a éclaté, la baisse rapide des cours a corrigé les excès et rééquilibré le marché. Naturellement au prix d’un ralentissement de l’économie, de la baisse des portefeuilles et du découragement de nombre d’investisseurs ; mais sans disruption majeure.

Tel n’est pas le cas des bulles où les achats d’actifs sont financés à crédit, ce dont la crise de 1929 est l’archétype inoubliable. Non seulement la facilité du crédit donne à la bulle une tout autre ampleur, mais son éclatement met les investisseurs dans une position intenable : devant rembourser leur crédit, ils cherchent à limiter leur perte en vendant en masse au plus mauvais moment, créant des effets en chaîne dévastateurs. Il semble que la bulle boursière chinoise soit, en partie notable, de ce type. Mais dans son cas il se pourrait que l’effet soit dans une certaine mesure atténué par la prédominance d’investisseurs privés, non institutionnels, moins impliqués dans le tissu des dépendances réciproques qui caractérise les institutions financières.

Autrement préoccupante est la généralisation du modèle de la bulle financée à crédit, surtout quand il s’agit de marchés de beaucoup plus grande ampleur. Deux sont classiquement la source des plus grandes dérives collectives : l’immobilier et les marchés de taux. Tous deux sont dans une mesure importante financés à crédit ; tous deux peuvent donner l’illusion d’une sécurité relative (la pierre et le béton d’un côté, les garanties publiques ou les ratings de l’autre) ; tous deux sont de taille gigantesque et dans leur majorité de faible liquidité naturelle. La crise des subprimes mariait les deux.

Nous assistons en fait aujourd’hui sur ces deux marchés à la formation de bulles exceptionnelles par leur ampleur et aggravées par deux phénomènes très regrettables. C’est d’abord et surtout l’excès démesuré et anormal d’argent, l’intervention sans frein des banques centrales : quand la planche à billets fonctionne à plein régime il faut bien placer cet argent, ce qui nourrit artificiellement la demande, éloignant d’autant la correction du marché. Et, fait pathologique, la demande se fait alors très forte pour une intervention publique, donc encore à crédit ou par création de liquidités. On l’a vu avec la crise boursière chinoise, mais ce n’est pas allé très loin. Mais on le voit surtout à haute dose, sur toute la planète, dans l’endettement public et les bulles immobilières. Comme si nos sociétés ne toléraient pas les périodes nécessairement difficiles résultant de la correction des excès antérieurs et préféraient à chaque soupçon de crise intensifier les doses de leur drogue favorite : le crédit. Comme si plus on souffrait des effets de l’alcool, plus on devrait boire. Dans les démocraties comme dans le régime autoritaire chinois. La culture de la bulle si on peut dire.

À cela peut s’ajouter la mauvaise régulation. Notamment, lorsque des ratios prudentiels sont inadaptés ils accroissent l’impact des crises voire les suscitent car ils rendent anormalement peu coûteux en fonds propres des spéculations à risque, sécurisant en outre artificiellement les opérateurs. Aujourd’hui encore la dette publique est par exemple considérée risque nul : pas de fonds propres ! Qui peut le croire ? Dans un autre ordre d’idée la baisse de liquidité qui résulte de mesures par ailleurs compréhensibles rend les chocs plus brutaux.

Mais on l’a vu, l’éclatement de ces bulles a des conséquences spectaculaires et très graves. Ce fut le cas en 1929, ou avec les subprimes.

Question alors : pourquoi ne tire-t-on aucune leçon de ces bulles qui se succèdent ? Bien sûr on a pris des mesures considérables depuis 2008. Mais elles ont davantage consisté en un renforcement de la résilience des institutions bancaires, ou la réduction des effets de contagions, qu’en de la prévention directe : plus que jamais on a inondé le marché de liquidités, depuis 7 ans déjà. Sans doute parce que ce serait une remise en question trop douloureuse et que nous préférons faire le choix de la facilité. On a pris l’habitude des « drogues douces » : de l’argent facile et pas cher, et on ne tolère plus les corrections normales du marché.

Les bulles sont en quelque sorte… dans l’air du temps. Mais contrairement à leurs cousines de savon, leur éclatement fait très mal.

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  • La bulle n’est pas que boursière en Chine…On parle d’un pays dont la dette totale est passée de 7000 milliards de $ en 2007 à 28 000 milliards en 2014. En 7 ans ça fait quand même peur o_o

    • Moi, dans les chiffres que j’ai, la dette publique chinoise est dans les 41% de son PIB, lequel est dans les 11 000 Mds$. Votre sinophobie ne vous jouerait-elle pas des tours ?

      • Vos chiffres sont complètement à la rue. Il parle de dette totale, donc dette publique + privée, passée de 158% du PIB à 282% en 2014.
        De plus le chiffre dont vous parlez ne représente que la dette du gouvernement centrale, la dette publique totale est supérieure à 80% du PIB.

        Donner les véritables chiffres et creuser plus loin que les simples statistiques d’un gouvernement autoritaire n’est pas de la sinophobie, c’est du simple bon sens et aussi une preuve d’intelligence.

        Vous venez de montrer que vous ne connaissez rien de cette économie que vous défendez sans cesse, l’ignorance rend heureux certes mais ignorer les chiffres de la dette totale et en plus les remettre en doute…la pensée libérale doit pas être bien poussée chez vous :/

      • Donc oui la dette totale chinoise est passée de 7 000 milliards à 28 000 milliards en seulement 7 ans.
        Pour un pays à forte croissance (même si ce n’était pas si fort que ça au final) et n’étant pas un pays développé c’est assez dingue.

      • http://www.wsj.com/articles/chinas-debt-bombs-1435512036

        C’est clair, inutile de jouer l’autruche ou l’aveugle.. A noter que c’est supérieur à la dette totale de pays comme l’Allemagne (274%), les USA (269%) ou le Canada (247%) mais ces pays ont atteint ce niveau de dette lentement, sur la longueur..là où la Chine l’a atteint très rapidement sans pour autant être à un stade de développement avancé.

        • D’abord, permettez-moi de m’interroger sur ces deux personnages d’Akashi et SweepingWave, dont les opinions, les positions, les styles, l’agressivité et le manque de considération méprisant pour ceux qui ne pensent pas comme eux sont d’une remarquable ressemblance et assez irritants pour ceux qui souhaitent discuter.

          Ensuite, sur le fond, la pertinence d’un chiffre d’endettement d’entreprises publiques qui a cru démesurément mais en parallèle à la bulle boursière et dans un contexte de non-convertibilité de la monnaie me paraît des plus douteuses. Quelles conséquences prévoyez-vous si 40% d’entreprises publiques chinoises non rentables ne remboursent jamais leur dettes ?

          Vos « véritables chiffres », « preuves d’intelligence », ne valent pas ou coup de cidre si les conséquences n’en sont pas explicitées. Je ne prétends pas être un spécialiste de l’économie chinoise, mais j’en ai une connaissance qui n’est pas négligeable. J’ai fait un certain nombre de voyages en Chine, étalés sur une bonne vingtaine d’années, et j’ai discuté avec mes connaissances chinoises. Quels que soient les chiffres officiels, il y a des réalités qui subsistent quant à la croissance chinoise et à la reconversion, un peu cahoteuse parfois mais bien réelle, de la production depuis le marché à l’export vers le marché intérieur. Que savez-vous de plus que moi pour me traiter avec arrogance ? Vous connaissez des mécanismes par lesquels la dette publique non-étatique chinoise menacerait le niveau de vie en constante augmentation du Chinois moyen ? Des mécanismes qui seraient spécifiques aux pays émergents, et incomparablement plus violents que, par exemple, les retraites et les frais de santé dans nos pays dits avancés ?

          Enfin, je précise que je vous considère comme sinophobe, russophobe, et américanophile impulsif. Je suis sinophile, russophile, et américanophile tempéré. Il n’y a pourtant que deux points qui me gênent dans vos opinions, le « impulsif » et le fait que vous ne distinguiez pas les peuples de leurs dirigeants. Je ne verrais aucun intérêt à discuter avec un autre sinophile, russophile, et américanophile tempéré. Mais de quelqu’un qui n’a pas les mêmes opinions que moi, j’attendrais d’une part qu’il donne des arguments plus solides que « c’est dingue », « c’est génial », ou « c’est nul », d’autre part qu’il fasse preuve d’un minimum de considération pour son interlocuteur. J’ai eu la chance au cours de ma vie de rencontrer un certain nombre de personnes particulièrement qualifiées dans divers domaines scientifiques, et j’ai remarqué qu’il y avait une grande corrélation entre leur compétence et leur courtoisie…

      • « Moi, dans les chiffres que j’ai, la dette publique chinoise est dans les 41% de son PIB, lequel est dans les 11 000 Mds$ » Il me semble que les 41 % c’est juste la dette du gouvernement central, or il faut aussi ajouté les dettes des provinces, des municipalités, des entreprises publiques.
        Le problème du surendettement en Chine ne vient pas du gouvernement centrale mais des municipalités, des provinces, des entreprises publiques…..Celles ci se sont endettés de manière très importante après 2008 pour relancer la croissance par la dette.

        • Qui sont les détenteurs de cette dette, et que se passe-t-il s’ils ne sont pas remboursés ? A la première question, je penche pour les banques chinoises. A la seconde, je m’interroge, mais je pense que le gouvernement chinois a tout à fait les moyens de rendre la faillite de ses banques assez inoffensive. Le taux de réserves obligatoires des banques en Chine est de 18%, contre 1% en zone euro. Ils ont encore de la marge pour supporter un certain nombre de défauts…

  • « On l’a vu encore en 2000 » : justement, on n’a rien vu en 2000.

    Le dégonflement de la bulle en 2000, certes aggravé par le 11 septembre 2001, a fini par se transformer en un début de récession en 2002, immédiatement noyé sous une montagne de liquidités dont on a failli payer le prix en 2008. Mais non, la deuxième récession de 2008 a elle aussi été noyée sous une autre montagne de liquidités dont on n’a pas encore payé le prix, en application du principe suicidaire qu’on pourrait résorber la dette par la dette, sans jamais devoir la rembourser, d’une manière ou d’une autre.

    Mais la réalité finira par mettre un terme au bal des prétentieux. Les apprentis-sorciers socialo-keynésiens (ou les dictateurs chinois, ce qui revient au même), obsédés par le pouvoir planificateur magique des politiques discrétionnaires, rebaptisées pour l’occasion politiques non conventionnelles comme s’il s’agissait d’une innovation (QE, ZIRP, répression financière, interdictions de ventes, injections monétaires au profit des copains, désignation arbitraire de boucs émissaires…), nous mènent comme d’habitude au gouffre en falsifiant les marchés dans l’espoir vain de s’épargner l’inéluctable. La crise qui va arriver n’aurait pas eu cette ampleur prévisible s’ils avaient laissé la récession faire son oeuvre de saine régulation dès 2002, avec peut-être deux ou trois années de récession franche, préparant le terrain à une croissance saine et forte. Mais non, les démagogues ont préféré obérer l’avenir sur la foi de théories farfelues leur garantissant de se maintenir au pouvoir, ce qui ne pouvait que flatter leur ego démesuré. Elles font croire aux gogos que les politiciens et leurs prétendus experts auraient le pouvoir d’engendrer une croissance éternelle miraculeusement affranchie de la moindre conséquence contrariante. La crise est pourtant une respiration nécessaire afin de purger non seulement l’économie, mais également les pouvoirs politiques périmés et leurs mensonges (égalitarisme socialiste ou RCA pour citer les principaux), et accessoirement les charlatans à la mode qui pullulent dans les universités ou dans des institutions perverties par une dramatique politisation.

    Le monde entier va fatalement payer au prix fort les prétentions insensées des falsificateurs et autres truands qui usurpent les pouvoirs. En effet, ce ne sont pas une, ni deux mais trois récessions accumulées qu’il va désormais falloir évacuer. Une bonne décennie de purge peut donc raisonnablement être anticipée sans trop de risque de se tromper. Pour mémoire, la crise de la bulle des années 10 et 20 avait nécessité 3 années de purge avant que la timide reprise ne soit sapée en 37 à la suite de la politique délirante de Roosevelt. Pour les divers pays, il n’existe qu’un moyen de virer en tête au terme de cette crise mémorable en préparation : renoncer à l’obésité de l’Etat et au capitalisme de connivence, c’est-à-dire renoncer aux dépenses publiques providentielles et, bien sûr, à toute forme de dette publique, pour revenir à l’essentiel, à savoir les fonctions régaliennes, la stabilité et surtout la frugalité des taxes et des normes, sans oublier l’Etat de droit enfin restauré pour garantir pleinement la liberté et son corollaire, la propriété privée.

  • « Sans doute parce que ce serait une remise en question trop douloureuse et que nous préférons faire le choix de la facilité. On a pris l’habitude des « drogues douces » : de l’argent facile et pas cher, et on ne tolère plus les corrections normales du marché. »

    Je rectifie quand même à la lecture le « on » et le « nous » par « les initiés du monde financier… entraînent avec eux le reste des spéculateurs ». Si seulement « l’élite » donnait le bon exemple…

  • Ce qui est inquiétant, ce sont ces endettements faramineux ; que l’on sait tous -non remboursable-
    Les banques et autres organismes financiers : prêtent pour que l’emprunteur rembourse les intérêts, mais jamais ou peu de capital.. Cela ressemble à une bulle mondiale.

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