En complément de l’article de Vincent Bénard, Stéphane Montabert analyse les récentes décisions prises par la BCE. Pour lui, c’est Noël avant l’heure pour les banquiers avec la décision de Mario Draghi. Explications.
Un article de Stéphane Montabert, de Renens, Suisse.
Ceux qui suivent la lente agonie des régimes socio-démocrates sur ce blog savent que la monétisation de la dette est une sorte de « passage obligé » dans le scénario de la catastrophe.
Nous sommes entrés dans cette étape en décembre.
La monétisation de la dette consiste à demander à l’émetteur de monnaie (ici la BCE) de faire tourner la planche à billets pour payer les dépenses courantes. Les conséquences sont connues; la dévaluation de la valeur de la monnaie, c’est-à-dire l’inflation, la perte de crédibilité de la monnaie dans les échanges internationaux, et finalement, à terme, l’emballement de l’inflation jusqu’à l’hyper-inflation et l’effondrement total du système monétaire.
En bref, cela ne résout strictement rien – cela a même tendance à empirer les choses – mais permet de gagner un peu de temps. Je ne partage franchement pas l’optimisme de ceux qui pensent que ce sursis permette les réformes qui sauveront le malade; mais à la limite, nos opinions importent peu. Les décisions ont été prises, chacun aura donc tout le loisir d’examiner comment la zone euro réagira à ce nouveau traitement.
Revenons à ce qui s’est passé ce 21 décembre. Mario Draghi, ancien de Goldman Sachs (la banque des winners) et nouveau directeur de la Banque Centrale Européenne délie les cordons de la bourse: il a ouvert une ligne de crédit sans limite aux banques de la zone euro, pendant trois ans, avec un taux d’intérêt de 1%.
C’est Noël avant Noël.
Cette soudaine générosité n’est qu’une façade: l’opération vise moins à aider les banques qu’à les aider à acheter de la dette publique de tous les canards boîteux de la zone euro. Mais il n’est pas sûr que la manoeuvre fonctionne comme prévu.
Précisons le contexte afin que les pièces du puzzle tombent en place.
L’Europe se divise grosso-modo en deux camps. Le camp « rigoureux » ou « du nord », minoritaire mais mené par l’Allemagne, ne veut pas monétiser la dette, ou pas trop. Il estime que l’inflation n’est en rien une solution et punirait en même temps les pays bien gérés et les autres et préconise plutôt la rigueur. Le camp « latin » ou « du sud », majoritaire, auquel appartient l’Italie depuis que l’obstacle Berlusconi a été retiré, ainsi que la France, prône la souplesse, c’est-à-dire l’utilisation libérale de la création de monnaie pour payer les dettes courantes, comme ces pays le faisaient avant la monnaie unique – une tradition qui a amené la France à diviser la valeur de sa monnaie par 100 en 1960 avec le Nouveau Franc, puis fait perdre 88% de la valeur de ce dernier avant le passage à l’euro… Et chacun se souviendra de l’immense valeur de la Lire à la même époque.
La lutte d’influence entre les deux camps s’est poursuivie pendant des mois dans les coulisses, jusqu’aux couloirs de la BCE, mais le camp latin avait l’avantage. Le directeur de l’institution, Jean-Claude Trichet, d’obédience latine, choisit ainsi de laisser courir l’inflation ou de racheter de la dette pourrie sans aucun respect pour les statuts de la banque centrale dont il avait la charge.
Le successeur de M. Trichet, Mario Draghi, est allé encore plus loin, montrant à quel point le camp latin se sent le vent en poupe, au nez et à la barbe de l’inflexible Allemagne. A peine entré en fonction, il baissait le taux directeur alors même qu’il était inférieur à l’inflation – une hérésie totalement en contradiction avec la mission de la BCE, qui est de lutter contre celle-ci. Perseverare diabolicum est, il l’a encore baissé à 1% en décembre. Deux pour-cents en dessous de l’inflation: empruntez, vous rembourserez moins!
Le message à l’intention des banques commerciales était clair, mais pourtant peu suivi. Mais pourquoi la BCE tend à ce point-là la perche aux banques commerciales de la zone euro?
Les statuts de la BCE ont été écrits à une époque où l’indépendance de la Banque et la rigueur dans la gestion de la monnaie n’étaient pas qu’un slogan vide de sens. Ainsi, la BCE n’a pas le droit d’acheter elle-même directement la dette publique émise par les pays européens, car cela détruirait toute illusion quant à son indépendance. L’Allemagne, qui a perdu le Mark dans l’affaire, y veille. Or, les dirigeants de la BCE et leurs alliés politiques essayent depuis des mois de contourner, par tous les moyens possibles, la lettre et l’esprit des textes régissant l’institution.
Les adeptes de la monétisation de la dette ont ainsi étudié une foule de scénarios. La BCE a acheté de la dette publique sur le marché secondaire – de la dette publique d’occasion – au nom de la lutte contre l’incendie financier, mais cette entorse n’a été acceptée que parce que les montants étaient limités. L’Allemagne y a mis le holà. Ensuite, les politiciens ont essayé de demander à la BCE de prêter directement au Fonds Européen de Stabilité Financière, qui est une émanation des pays membres de la zone euro, mais ont dû renoncer faute de base légale. La piste suivante, début décembre, était l’idée d’un prêt au FMI pour que celui-ci vienne au secours des pays de la zone euro, mais là encore, les statuts de la BCE ne le permettent pas.
La seule solution compatible avec les statuts de la BCE consiste à poursuivre sur la voie empruntée depuis le début de la zone euro: verser l’argent à des banques commerciales agissant en tant qu’intermédiaires pour acheter de la dette publique.
L’opération initiée par Mario Draghi le 21 décembre est extrêmement rentable sur le papier. N’importe quelle banque pourrait emprunter n’importe quel montant, disons 1 milliard d’euros, avec un taux d’intérêt de 1%, et s’en servir pour acheter de la dette étatique espagnole à 10 ans, rémunérée à 5%. 4% de marge brute annuelle pour la banque, c’est une belle somme à la clef. Et plus les banques souscrivent à de la dette publique, plus leurs profits augmentent!
On comprend l’estime dont l’ancien de Goldman Sachs jouit auprès de ses anciens confrères: à dix jours de l’échéance, il vient de sauver leur bonus de fin d’année. Les banquiers lui disent merci.
Les banques ont souscrit un total de 489,191 milliards d’euros dans les premiers jours de l’opération. C’est peu relativement aux 523 banques que compte la zone euro, mais beaucoup en valeur absolue – rappelons que le FESF « boosté » était sensé parvenir à mille milliards; dès la première semaine, les banques viennent déjà d’emprunter auprès de la BCE la moitié de ce montant.
Et la fenêtre est ouverte pour trois ans.
La BCE a vraiment fait tout ce qu’elle a pu: mettre des montants illimités à disposition des banques, pendant une période très longue, garantie, et à un coût d’emprunt plancher.
Tout ceci est bien sûr de la création de monnaie à une échelle encore inégalée.
Officiellement, la BCE ne fait rien de tout cela: les montants mis à disposition auprès des banques peuvent servir théoriquement à tout, permettre des emprunts hypothécaires, de PME, des crédits à la consommation… Mais personne n’est dupe:
Certains investisseurs espèrent (…) que, grâce à ces prêts à long terme, d’un montant illimité et bon marché avec un taux d’intérêt de 1%, l’institution de Francfort, qui se refuse à être le prêteur en dernier ressort des pays de la zone euro, comme on le lui réclame depuis des mois, va pouvoir les aider de manière détournée en permettant aux banques d’acheter davantage leurs titres de dettes publiques.
Les prêts souscrits mercredi représentent presque une fois et demi le montant que prévoient d’émettre l’Espagne et l’Italie en 2012, et exigent un collatéral très faible. On a du mal à imaginer que ces montants ont été réservés par les banques commerciales pour aider les PME de leur région.
Alors, pourquoi la bourse ne s’envole-t-elle pas vers le firmament, pourquoi les politiciens ne célèbrent pas la fin de la crise avec champagne et petits fours, pourquoi la crise de la dette publique n’est pas derrière nous?
Il y a plein de raisons, même pour des keynésiens indécrottables persuadés que la planche à billet est la solution. En vrac:
- Les banques ne peuvent pas prêter une infinité d’argent, peu importe ce que leur autorise la BCE. Les ratios d’endettement comparés au fonds propres de Bâle III ne se sont pas envolés avec la décision de M. Draghi. Les montants de dette publique que peuvent acheter les banques ne sont donc pas sans limite.
- Les pays de la zone euro sont financièrement vulnérables. Leurs notes sont sous surveillance négative par plusieurs agences de notation (ce qui est une plaisanterie, vu qu’ils ne sont plus AAA depuis longtemps) et une diminution officielle de leur note dégraderait le bilan des banques engagées sur ce chemin, à la hauteur de leur exposition.
- Les banques sont encore échaudées par l’épopée grecque et « l’échange volontaire » de dette grecque avec une décote de 50%.
- Une grande partie de la zone euro entrera en récession en 2012, pour une durée inconnue, et promet de dégrader encore le bilan des pays affectés. La fenêtre de garantie de la BCE ne dure « que » trois ans, soit bien moins que la durée d’un emprunt d’Etat standard (qui s’échelonne de 3 mois à 30 ans, la « durée de référence » étant de 10 ans). Bien des incertitudes subsistent donc sur la conjoncture.
Bon nombre de ces difficultés sont en voie d’être contournées. Par exemple, une fois le beau temps revenu sur le front des taux d’intérêt, les Etats pourraient à nouveau sauver des banques trop exposées à de la dette pourrie en les recapitalisant avec de nouveaux emprunts publics.
On peut aussi imaginer que les politiciens de la zone euro mettront ce répit de trois ans à profit pour réformer les traités régissant le fonctionnement de la BCE pour lui permettre une bonne fois pour toute d’acheter directement de la dette publique, dans la grande tradition des banques centrales d’Amérique du Sud… L’Allemagne d’Angela Merkel s’y opposera, bien entendu, mais même l’Allemagne ne saurait être éternellement vigilante. Mme Merkel remettra son mandat en 2013, celui ou celle qui lui succèdera pourrait s’avérer un interlocuteur plus conciliant.
Nous nous dirigeons à plein régime vers une monétisation massive, et assumée, de la dette publique. Mais rien qu’avec le mécanisme actuel, certains avancent la somme de 5 000 milliards d’euros de création de monnaie jusqu’en 2014.
Révisez vos cours sur l’inflation, vous pourriez en avoir besoin.
—-
« l’utilisation libérale de la création de monnaie pour payer les dettes courantes » : il vaudrait mieux dire « l’utilisation laxiste », car il n’y a rien de libéral là-dedans…
« l’utilisation libérale de la création de monnaie pour payer les dettes courantes »
ça n’a rien de libéral, tout au contraire.
C’est ici une espèce d’anglicisme puisque « to give liberally » est utilisé pour dire « généreusement ». L’auteur a repris ce sens, que nous n’avons pas en Français de France. Dans le cadre de cet article, il est vrai que ça peut prêter à confusion.
Dans le texte original j’ai effectivement remplacé « libéral » par « généreusement », ce qui prête moins à confusion.
Avec toutes mes excuses.
En effet, « libéral » a d’autres sens que politique.
Par ailleurs, il y a une erreur dans cet article : les prêts BCE, y compris celui-ci, sont toujours garantis par du collatéral valorisé en mark-to-market. Ce n’est donc pas du tout un prêt « illimité » de « n’importe quel montant ».
C’est un peu comme si on vous prêtait 80% de la valeur de votre appart contre hypothèse, avec taux d’intérêt de 1%. Bien sûr que c’est un taux très avantageux, mais ce n’est pas « illimité » et le prêteur sera remboursé quoi qu’il arrive.
Le collatéral en question doit désormais être noté seulement « A », rien de plus (c’est-à-dire « investment grade » dans le vocabulaire des agences de notation, ce qui est très faible, pour tout dire, le minimum.)
Dans la mesure où les banques commerciales empruntent à la BCE pour acheter de la dette publique notée A ou plus, il n’y a pour tout dire pas de limite – seule celle du minimum de fonds propres selon les accords de Bâle.
« N’importe quelle banque pourrait emprunter n’importe quel montant, disons 1 milliard d’euros, avec un taux d’intérêt de 1%, et s’en servir pour acheter de la dette étatique espagnole à 10 ans, rémunérée à 5%. »
Et alors ? C’est le métier de base des banques de transformer le CT en LT. Où est le problème ? Il est surprenant de retrouver les mêmes arguments frelatés d’un Maris, d’un Jorion ou d’un Piketty dans ces colonnes…
Selon vous, dès qu’on n’a pas la Carte de fiabilité idéologique orthodoxe de Contrepoints (qui ne représente qu’un ensemble très limité des différentes tendances du libéralisme, mais qui ont la sale habitude de se croire seuls dépositaires de la Vraie Foi), les arguments ne valent plus rien? Bel exemple de sectarisme…
Ah, zut, je viens encore de perdre des points de libéralisme, mais je sais qu’à Contrepoints le jury est difficile 😀
Sérieusement, si votre compréhension de l’article s’arrête à la marge des banques, vous n’avez rien compris.
« C’est le métier de base des banques de transformer le CT en LT »
Dans une certaine limite. C’est parce que DEXIA n’a pas respecté cette limite, qu’elle est aujourd’hui en faillite (outre l’ardoise laissée dans FSA) !
En outre, c’est aussi le métier de base des banques de ne pas prêter à n’importe qui. Du coup, si les banques empruntent à 1% et prêtent à 5% à un canard boîteux, elles encourent le risque de ne jamis toucher la différence et, au contraire, d’être en perte du montant du capital prêté + des 1% sur le capital emprunté.
les banques ne semblent pas décidées a acheter de la dette italienne,les taux continuent de se tendre.peut etre que l’offrande de la bce est destinée a a aider les banques européenes a boucher certains trous qu’on nous aurait cachés,et ceci dans l’urgence.je pense aux actifs type cds qui ne valent plus rien,qu’il faut éponger de toutes façons,meme s’ils ne rentrent pas dans le bilan
Imaginez les bienfaits de ces 500 milliards injectés dans l’économie au lieu des banques…
Il est là le risque d’inflation, et en face de cette monétisation, aucune création de richesse. Dans ces circonstances la valeur de la monnaie risque de s’écrouler au delà du raisonnable. Et ensuite: que faire avec la dette ?
Les commentaires sont fermés.