Dette publique : l’insignifiance des agences de notation

Publié le 27/11/2012

Les décisions des agences de notation n'ont aucun impact sur les marchés, une constatation tout à fait cohérente avec la théorie financière.

Par Acrithène.

Une des principales nouvelles économiques de la semaine dernière était la dégradation de la note financière de la France par Moody’s, seconde des trois grandes agences à retirer à la France sa note parfaite de AAA.

Immédiatement, journalistes, hommes politiques et groupes de pression (par exemple le MEDEF) y sont allés de leur commentaire sur la gravité de cette nouvelle. La vérité est que le peu d’importance dont disposent les agences de notation se trouve essentiellement dans la réglementation bancaire, et par exemple dans leur utilisation par la Banque Centrale Européenne. Quant aux marchés financiers, ils s’en moquent totalement. Autrement dit, les notes accordées par Moody’s, Fitch and Standard & Poor’s ne changent pas le coût auquel se financent les Etats.

Il y a une explication théorique au désintérêt total des investisseurs pour ces notes : l’efficience des marchés financiers. Cette théorie stipule que les prix des actifs financiers reflètent correctement leur valeur au regard des informations publiques disponibles. Contrairement à ce que beaucoup de commentateurs laissent entendre sur cette théorie, afin de l’utiliser comme homme de paille, elle ne prévoit absolument pas que les prix reflètent parfaitement la valeur des actifs financiers (ce qui empêcherait les krachs), tout simplement car de nombreuses informations pertinentes sont indisponibles. A l’impossible, nul n’est tenu.

La théorie financière prévoit donc que les analyses de Moody’s ne peuvent avoir d’impact sur les marchés que si Moody’s a des informations non publiques. La meilleure preuve de cela est que si les analystes de Moody’s avaient vraiment la capacité de mieux analyser le niveau de risque d’une dette que ne le fait tout seul le marché, alors pourraient-ils faire fortune en gardant cette analyse pour eux-mêmes et en ouvrant un hedge fund. Le fait est que, dans le cas de la notation des Etats, les informations utilisées par Moody’s sont aussi accessibles aux investisseurs, qui font eux-mêmes leurs analyses financières en ignorant totalement les scribouillards des agences.

Un de mes brillants camarades d’HEC avait réalisé une analyse du rôle des agences de notation dans la crise des dettes publiques grecques, irlandaises et portugaises, entre octobre 2009 et avril 2011. Elle montre clairement que les agences de notation ne jouaient aucun rôle dans l’évolution des taux d’intérêt exigés par les emprunteurs.

Je reproduis ci-dessous trois graphiques, représentant l’évolution du spread sur les obligations gouvernementales à 10 ans de ces trois pays relativement à l’Allemagne. C’est-à-dire la différence entre le taux d’intérêt demandé à un de ces trois pays et le taux demandé à l’Allemagne lors d’un emprunt à 10 ans.

Les points rouges représentent des dégradations de la notation. D’après ce qu’on entend à la télévision, cela devrait être suivi d’une hausse immédiate du coût de l’emprunt. Or les graphiques montrent qu’à l’évidence les spreads évoluent dans le plus grand mépris des analyses des agences de notation. Ce qui est conforme à la théorie financière.